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山东黄金:采选冶炼双轮发展

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发表于 2012-10-31 13:05:05 | 显示全部楼层 |阅读模式
公司贯穿对外收购与对内增储的方式,目前权益金金属量约350吨。如果2013年公司非公开增发方案得以实施,并且集团将旗下盛大和天承矿业的黄金资源转让给上市公司的话,公司的权益资源储量有望翻倍至720吨,投资价值巨大。

  产金大省的产金龙头

  公司是一家以黄金生产为主业的上市公司,集探矿、开采、冶炼于一体,主要产品是黄金和白银。公司现有矿山拥有多项之最,包括全国乃至亚洲累计产金最多的“玲珑金矿”,全国装备水平和机械程度最高的“三山岛金矿”,全国首座数字化矿山“焦家金矿”,“国家环境友好企业”中唯一的矿山企业“新城金矿”,全国矿产金交易量最大的“精炼厂”等。目前公司除拥有山东省内知名矿床的采矿权外,还取得了内蒙古赤峰柴胡栏子金矿73.52%股权和甘肃西河县中宝矿业70%股权,保有黄金储量实现大幅增长。

  2011年公司矿产金产量22.24吨,与中金黄金(行情 股吧 资金流)产量基本持平。2012年以来,公司加大技改力度和投入,矿石处理能力大幅度提高。今年上半年公司矿产金产量13.14吨,一举超过中金黄金(11.67吨),与紫金矿业(行情 股吧 资金流)产量(13.94吨)相当。

  从公司毛利率来看,近五年来毛利率持续提升,这与持续创出新高的国际金价和公司不断增加的矿产金产量有密切的关系。受到黄金冶炼业务拉低毛利率的影响,公司2012年中期毛利率仅有11.14%,但采选业务的毛利率维持在50%以上。据我们测算,今年上半年公司矿产金成本(不含三费摊销)132元/克,按上海黄金交易所AU9995上半年现货均价336.96元/克计算,矿产金毛利率60.83%。

  作为黄金行业为数不多的上市公司,公司自上市以来一直是机构的“宠儿”。今年一季度受到国际金价下跌的影响,公司曾一度被基金减持6100.97万股。二季度以来,尽管金价低位运行,但是鉴于公司出色的业绩表现和行业地位,公司重新获得机构“宠爱”,二季度被基金增持5955.3万股,股东人数较一季度下降2.73%。

  产业链完整,采选冶炼双轮发展

  公司黄金产品包括矿产金和冶炼金,分别是公司利润和收入来源。公司具有完整的产、供、销业务链,并确定了规模化和集约化经营方针,新城金矿、玲珑金矿、沂南金矿、焦家金矿和三山岛五大黄金生产基地和山东黄金(行情 股吧 资金流)莱州精炼厂已基本形成。

  外延内生推动储量增长

  2003年上市之初,公司只有莱州新城金矿,权益金属量仅有40吨左右。2011年公司相继收购了赤峰柴矿周边4.76平方公里的探矿权;收购了金石公司其余25%的股权;今年上半年公司又成功完成对甘肃西和县中宝矿业公司的股权收购,权益黄金储量增加约23吨。近十年来公司始终贯穿对外收购与对内增储的方式,我们保守估计截止今年6月底,公司权益金金属量约为350吨。

  每股权益黄金储量位列黄金上市公司首位。截止2011年12月31日,公司权益储量328吨,低于紫金矿业和中金黄金,但公司的每股权益黄金储量位列上市公司首位。一旦非公开增发完成,且盛大和天承矿业的黄金资源转让给山东黄金,公司的每股权益黄金还会出现较大增长。

  主力矿山技改,未来矿产金产量有望继续增加。从公司矿产金分布情况看,焦家金矿、三山岛金矿、新城金矿和玲珑金矿约占公司矿产金产量的80%左右。根据公司披露,目前焦家金矿6,000吨/日选厂二期工程和三山岛金矿8,000吨/日改扩建工程中的选厂项目分别顺利投产,井下工程预计也将在2012年下半年完成;同时,新规划的“新城金矿万吨矿山”建设项目也已经启动。我们预计未来三年公司矿产金产量增长主要源于焦家、三山岛和新城金矿,产量增速在10%以上。

  矿田集中,集约化生产降低成本。公司矿田具有高度集中的特点,焦家金矿、玲珑金矿等均集中在莱州方圆不足百平方公里的范围内,公司新收探矿权也均在现有矿山周边,有利于公司实现矿区贯通、扩大探矿空间。我们通过对比山东黄金和中金黄金克金成本发现,山东黄金的克金成本并未出现过快增长。在今年上半年矿产金产量增速较快的情况下,克金成本(不含三费摊销)仍维持在130元左右。相比较而言,中金黄金由于矿山资源分布全国,克金成本增幅较大,目前接近170元。

  冶炼业务确保优势

  除对自有矿山进行冶炼加工外,公司还通过市场采购原材料,消化剩余产能。目前公司黄金自给率在20%左右,其余的产能需要通过外购原材料进行消化。冶炼业务在公司营业收入中占比最大,基于山东黄金集团丰富的资源背景和冶炼方面先进的技术水平,该板块仍是公司确保优势的主营业务,且近年来持续增长。

  2011年以前,公司矿山企业主要是自行采选金矿石冶炼成合质金后,统一送至精炼厂精炼成可在上海黄金交易所交易的标准金。2011年后,为保障金精矿的合理回收利用,发挥集中冶炼优势,公司改为由精炼厂向矿山企业直接收购金精矿后统一冶炼、精炼。

  大股东助力储量增长

  中国是世界产金大国,近年来随着黄金勘探和开采技术的提高,黄金产量不断增加。2011年,中国黄金产量360.96吨,同比增长5.89%。与此同时,中国黄金行业集中度也在不断提升。2011年,排名前十位的黄金生产企业黄金产量占全国总产量的50.98%,逐步形成了中国黄金集团、紫金矿业股份有限公司、山东黄金集团、山东招金集团和灵宝黄金股份有限公司等5家大型黄金生产企业。

  与中国黄金集团和紫金矿业相比,山东黄金集团的优势在省内资源的整合。目前,山东黄金集团形成以山东为主体,以海南、内蒙、河南、青海为辅的南北中三大矿业基地。截至今年3月末,集团黄金资源储量859.8吨,比2009年末翻了一倍。

  政府支持资源整合,省内资源扩张潜力不可小视

  2010年山东省政府发布《关于深化矿产资源开发整合工作的通知》,重点提到平度金矿区、蓬莱金矿区和玲珑金矿区的资源整合。这些地区黄金储量丰富,且均属集团下属金矿所在矿区,预计未来一段时期公司有望获得更多省内资源并购机会。目前,山东省矿产金总产量约为100吨左右,其中山东黄金集团和招金集团产量约为27吨和16吨左右,尚有60吨左右的产量分散于省内中小型矿山企业,未来公司在省内的资源扩张潜力仍然巨大。

  盛大和天承矿业股权落入囊中

  2012年6月,山东黄金集团以37.58亿元的价格收购盛大矿业和天承矿业98.5%的股权,其中包括盛大矿业持有的105吨特大型单体金矿55%的股权。此次股权转让完成后,山东黄金集团黄金权益储量可增加81.86吨,接近940吨。

  集团公司承诺,标的股权在其工商登记机关变更登记至集团公司名下之日起的一年之内,将标的股权中的黄金资源转让给股份公司。我们预计,最迟在2013年上半年,集团公司将把盛大矿业和天承矿业的黄金资源转让给上市公司。

  非公开增发尚未实施

  2011年4月公司拟非公开发行1.2亿股,募集56.2亿元,用于增资莱州公司收购新立探矿权、增资莱州公司收购寺庄探矿权、增资莱州公司建设三山岛金矿8,000吨/日扩建工程、增资玲珑公司收购东风探矿权、收购归来庄公司69.24%股权。

  时至今日,非公开增发方案一直未得到实施。我们认为,这与公司股价下跌有一定的关系。由于山东黄金股份公司是山东黄金集团黄金主业的唯一整合平台,我们预计公司明年实施非增发方案的概率较大。

  综上所述,如果2013年公司非公开增发方案得以实施,并且盛大和天承矿业的黄金资源转让给上市公司的话,股份公司的权益资源储量有望增长约370吨达到720吨。

  投资建议

  我们预计山东黄金2012-2014年EPS为2.09、2.67和3.03元,对应的动态市盈率分别为19、15和13倍。鉴于公司的行业地位和出色的业绩表现,我们按照行业平均PE给公司估值。SW黄金上市公司2012和2013年预测市盈率均值26和22倍,对应公司的合理估值区间为54-58元。我们选取估值区间下限54元作为目标价,首次给予公司“买入”评级。

提示:本文属于研究报告栏目,仅为机构或分析人士对一只股票的个人观点和看法,并非正式的新闻报道,本网不保证其真实性和客观性,一切有关该股的有效信息,以沪深交易所的公告为准,敬请投资者注意风险。
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