谢国忠——专题

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谢国忠：大国崛起
2009年03月10日  环球企业家



金融危机将可能为中国在一个时代内成为发达国家提供难得的机会

金融危机给中国带来一个机遇，使中国有可能成为全球化发展的领导者，成为全球化过程中提供商品、服务和资金的中心，同时启动中国新一轮的可能长达十年甚至更长的经济繁荣期。这轮经济增长将可能带动中国在二十年内成为世界最大的经济体并步入发达国家之列。

全球经济市场中，中国始终处于分工链的底部。保持低成本和生产劳动密集型产品的模式给中国带来了社会稳定和经济增长。澳大利亚、巴西和俄罗斯把自然资源出售给中国，以换取廉价的工业品。日本和德国则用昂贵的汽车和技术来换取中国的廉价工业品。而美国直接用美元来购买中国制造的商品和服务，同时通过向外国人发行由虚高的美国房价支撑的抵押债券等金融衍生品再把美元回笼。

世界经济就好像一辆行驶中的摩托车，美国的消费和中国的储蓄分别是两个车轮，承载着世界其它的经济体。世界经济发展的可持续性取决于其它国家对美国用以支付其进口费用的华尔街债券工具的信心，同时也需要通货膨胀得到有效控制。三年前随着国际油价的飙升，通胀逐渐出现。由其引发的流动性紧缩导致美国房地产泡沫在2006年完全破裂。一年后次贷市场轰然倒塌，随后的一年中金融衍生品市场也爆发危机。这场金融危机使华尔街的可信度降到零点。

现在美国向世界，尤其是中国，提出一个经济复苏方案：你们来买我的国债，我把这些钱转移到美国民众手中由他们去消费，这样你们的出口和经济也许就能恢复了。该方案目的在于通过把经济消费主体由美国家庭替换成美国政府来修复世界经济运行的动力。

然而这并不符合中国的最大利益。首先，该计划也许能够带来若干年的经济适度增长，但随后必会发生一场由美国国债市场引发的更大规模的经济危机。其次，如果不接受该计划，中国可以开始吸引外资，作为其贸易导向型的经济发展模式的一部分。

中国之前吸引的外资主要用于提高生产能力，尤其是提高外贸商品的产量。而新的战略则提倡外资在中国融资，这立足于外资预期其未来将从更为富裕的中国消费者身上赚取利润。这样，中国的经济发展模式就能转换为消费导向型，而同时也不需要以降低经济增长为代价。

目前，中国拥有有利条件来取代美国成为全球化的中心：低负债、高储蓄以及巨大的增长潜力。中国当前人均收入为3300美元，但随着经济增长和人民币升值，这一数值很可能在20年内上升至10000美元。同时GDP能从当前的4.3万亿美元增长到13亿美元(以当前美元计算)。如此大的增长将会给那些把宝押给中国的投资者带来巨大收益。这也就是中国能够成功转变其经济增长模式的原因。

要想推进这个转变过程，需要中国政府为资金流动创造世界一流的环境，并同时大力推进城市化战略以保证国内消费量的稳定。首先，中国需要确定人民币汇率达到自由浮动的期限，最好为五年。这样的变化就需要中国经济从多个方面推进其现代化进程。由于资金是自由流动的，因此只有一流的金融环境才能吸引并留下资金。为了使新的金融体系得以推行，中国的法律体系也需要进行大刀阔斧的修改。而这也必然需要严格限制专断的行政权力。人民币汇率自由浮动期限的设定就好比十年前中国加入WTO：时间限制的确定必将带动一波改革热潮。

其次，一旦中国成功地将外资吸引进来，它必须制定战略将这些资金转换为有效的经济增长。否则这些资金就会催生泡沫，这将拖垮中国经济。提高内需的基础必然是城市化。要想在20年内成为一个发达国家，中国必须设法将其城市化率提高到75%。此外，中国必须长期坚持推进城市化进程，调整现有机制以使农民工能够在城市里扎根。

中国的城市化战略应着眼于建设30座大城市，每个城市人口须在2000万以上。这些大城市应拥有发行债券以为其城市发展融资的权力。它们的城市规模使其在基础设施建设、环保和创造就业机会方面实现规模效应，然后再用税收来偿付债券。当这些城市的资金充裕时，其融资就较为容易，从而可以加快城市化进程。而当其资金紧缺时，就会面临高企的融资成本，导致城市化速度的减慢。基本上来讲，中国应该把城市化进程转化为吸引国际资本的“海绵”。将农村人口转移到大城市里是中国实现现代化的唯一途径

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2009年03月14日 每日经济新闻


2月份宏观经济数据出炉，未出所料，CPI和PPI出现双双呈现负值，而出口的进一步下滑更令全年GDP保8出现巨大压力。对此，独立经济学家谢国忠仍维持其一贯的看法：2008年第四季度和2009年第一季度将是宏观经济“硬着陆”阶段，由于存货下降和投资下降，经济数据将出现谷底。

不过，谢国忠认为，出口的下降对国内经济的影响巨大——“出口从之前正的20%多到现在负的20%多，对于GDP总体影响可能达到负的10%。与此同时，房地产下滑又会造成负的3.5%左右的影响，因此，目前的拉动经济政策只能稳定GDP总数，但是不能替代出口下滑所形成的负面压力。”

谢国忠的基本判断是，目前中国将面临着一个出口转内销的过程，出口下跌造成的影响暂时还无法弥补，中央首先需要解决的是内需不足的问题。而造成这个问题的原因是老百姓手里没钱，因此，“藏富于民”将是未来管理层必须要迈的“一道坎儿”——最好的办法或许是发放国有股给老百姓。

经济增长模式要进行调整

本月初，谢国忠刚刚到广东东莞进行了一次调研。他认为，东莞地区工厂的状况仍难以乐观。“增值税、退税等相关政策对企业有一点帮助，但是帮不了太多。”谢国忠表示，因为企业停工，东莞有很多农民工过完春节仍没回来，现在生产还是比较萧条。与去年4季度工厂关闭的数量相比，目前的关厂数量相对较低，但是企业的生产仍不太好，出口还在下降。

今年3月份，国内的经济有所稳定，但还在谷底徘徊，还没有出现大幅上升的趋势。谢国忠表示，从“两会”上透露的情况可以看出，4万亿刺激政策能起到一定的稳定经济的作用，但是并不见得能引起新的增长。

“新的经济增长是一种模式的问题，必须要通过改革才行。”谢国忠认为，目前中央的有关农民工就业培训以及其他促进社会保障、三农问题、减税政策等都是非常正确的。“我原来就提过，要给农民工6~9个月的补助，每个月给200元~300元钱，即所谓的失业暂时经济补助，这个钱是非常重要的。过去我们的投资经常是一投就造成过剩，投资是为了生产，但生产过剩之后能卖给谁呢？”

谢国忠认为，中国目前面临的最重要问题是一个出口转内销的过程，即怎么把原来出口到国外的东西卖给国民。“以前中国人为什么不买，其实是因为手中没有财富。而现在政府手中有巨大的财富，如果政府能够藏富于民，比如把国有企业的股票分给老百姓，那中国的经济又可以旺好多年。”

GDP涨跌次于民生问题

“中国人都是很精明的，就算山沟里出来的老头都精明得不得了。你说移动通讯行业要上3G，就要投入至少2000多亿的资金，但是3G是个要过时的东西，这么多的钱干吗不拿来分红呢？”谢国忠表示，不给老百姓分钱又叫他消费，看起来有点自相矛盾。

“藏富于民是一道坎儿。要度过这场危机，早晚都要过这道坎儿。”谢国忠表示，今年国家确定的“促民生”政策方向非常正确。他认为，在经济危机时期，民生问题最重要，GDP数字的涨跌反而退其次。政府应该在此时提升居民的生活水平，比如环境提升，吃饭、喝水问题的解决等，并且民生问题会极大地解决就业。

对于今年资本市场和金融的问题，谢国忠认为，“很多人把股市看得太重，甚至把股市和社会稳定相提并论，实际上民生问题才是最关键的，民生问题不是股票炒高点就能解决的。”

谢国忠表示，在宏观经济硬着陆、出口和房地产下滑等诸多压力面前，下一步经济要发展仅靠巨量投资是难以拉动起来的，政府只有进一步刺激消费，并且通过藏富于民的手段，才能让中国经济出现内需增长，进而刺激整体经济恢复发展。

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[2009年03月13日] 财经杂志
　

    谢国忠：中国家庭消费相对疲软，收入低、财富积累少才是其真正肇因

　　【背景】“信心”再度成为温家宝总理答问的关键词
　　2009年3月13日，在今年两会闭幕之后，国务院总理温家宝在人民大会堂会见中外记者。他说，“只有信心才能产生勇气和力量，只有勇气和力量才能战胜困难。”“心暖则经济暖。”
　　温家宝总理说，今年的两会是在应对国际金融危机的关键时刻召开的。全国人民代表大会通过了政府工作报告，也批准了政府应对金融危机的一揽子计划。
　　“我的心情很不平静。我记得在去年9月24日，我在纽约就讲过一句话，就是‘信心比黄金和货币还要重要’。那时，世界还是一片迷茫，我们对于金融危机的发展前景也看不清楚。现在，时间过去不到半年，我们已经提出了一揽子应对计划。实现这个计划，我依然认为，首要的还是要坚定信心。”

　　《财经》杂志特约经济学家谢国忠认为，为了解决需求疲软问题，中国政府必须刺激居民消费，以抵消出口下滑带来的影响；降低房地产购买成本，以消化眼下的存量房屋。这两个问题不解决，中国经济便不能重现高速增长。信心并不是中国家庭消费相对疲软的原因，事实上，收入低、财富积累少才是真正的肇因。

　　在他看来，最迅速的解决办法是，政府将持有的上市国企股份分配给民众。这对消费而言，必将产生强大的短期效应。随着经济高速发展推动企业经营利润提高、股票增值，消费者的有效需求将进一步得到支撑，带动经济持续繁荣发展。
　　谢国忠说，中国经济疲软的根源，在于出口下滑和房地产市场泡沫破裂。前者是全球信贷泡沫破裂的必然结果。全球化使得生产活动从发达国家转移至发展中国家。在这一背景下，西方各国央行容忍资产泡沫的存在，使得西方消费者能够享有资产泡沫带来的好处，维持既往的生活方式，而无视工资状况能否支持这样的消费水平。随着泡沫的破裂，他们对来自发展中国家的出口商品的需求，也减少至与其工资水平相匹配的程度。

　　他重复了他一贯的观点：中国的房地产市场存在泡沫。在许多城市，每平方米均价约等于或高于月平均工资的3倍，而建筑开工总量相当于目前房屋存量的三分之一。高房价和高建筑量并存的现象，必将不可持续。2008年前那种强劲的购房需求只是一个泡沫现象，原因在于消费者预计房价将进一步走高，试图赶在房价高不可及之前，及早买房、锁定风险。
　　他对比了中国与西方不同的情况。他说，总体而言，中国并不存在高杠杆率的问题，尤其是家庭部门没有太多债务。这就是为什么当中国扩张流动性时全球如此瞩目的原因。中国拥有将流动性转化为需求的潜力。然而，中国家庭部门跟政府部门、企业部门之间的结构性不平衡，妨碍了流动性向有效需求转换。

　　他进一步解释说，中国当前的流动性来源于高额的贸易顺差。中国央行并没有像以前那样，发行央票以对冲贸易盈余。目前，流动性都集中在银行体系当中，而银行以接受贴现票据的形式，将部分资金贷给国有企业。由于以这种形式获得的贷款的利率都相当低，国有企业可以将资金存起来而不用担心成本问题，甚至有时候还小有获利。这在会计上会导致银行体系资产负债表迅速扩张。
　　然而，这样的贷款在短期内不会转化为需求。大部分企业，尤其是资本密集型企业都面临产能过剩难题。例如，钢铁企业大约有30％的产能过剩；造船业面临大量的违约订单，如果不是大多数，至少许多家造船厂将面临破产风险。中国的供给方产能大量过剩，积压了太多库存，如果银行借款援助它们继续生产，只能让它们越陷越深。增加贷款并不能推动经济复苏。
　　对政府项目放贷可以增加有效需求。财政刺激项目具有乘数效应，银行贷款可以放大这一效果。今年，中国政府编制了近1万亿元人民币的财政预算赤字（约占2009年预计GDP的3％）。这一刺激政策将稳定经济，但不会推动其重返高速增长状态。■

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贸易赤字国家就像“北京填鸭”，贸易盈余国家则像“鸭农”，“鸭农”强行给“鸭子”喂食，使这些“鸭子”举债成瘾。 近来，不少大名鼎鼎的媒体发表文章，把眼下的金融危机归咎于中国购买美国国债。这种理论认为，贸易赤字国家(如澳大利亚、爱尔兰、西班牙、美国和英国等) 就像“北京填鸭”，贸易盈余国家(如中国、日本、俄罗斯和沙特阿拉伯等)则像“鸭农”，“鸭农”强行给“鸭子”喂食，使这些“鸭子”举债成瘾，最终一发不可收拾。 当然，债务泡沫要产生，必须是债权人和债务人一个愿打一个愿挨。但怪谁？债权人？债务人？还是中间人？三个选项都已经充斥了数不胜数的报道和理论。指责中国和其他债权国有一种政治上的便利。危机爆发国的政客们，可以通过指责他人来回避艰难的抉择。但是，这样的理论搞错了因果关系。 个人罪魁与“集体失败” 在这场舌战中，目前矛头大多对准华尔街，也就是“中间人”。这么做很自然。看看这些机构的首席执行官吧：他们作出经营决策，认为这会带来利润，并依此支付给自己数亿美元的奖金，然而，如今，这些利润都没有实现。他们的机构则要么已经破产，要么濒于破产。伯纳德麦道夫500亿美元的丑闻，就是华尔街积弊的缩影。普通人很自然地会认为，这场危机的起源正是这些贪婪的人利用这一体系，为一己之私而搞破坏。我敢肯定，好莱坞能拍出很多源自华尔街的电影，这些情节可比编造的故事强多了，只要忠实记录就足以拍出好电影。 我一直在撰文记述格林斯潘在这场危机中的罪过。这些年来，我的不少文章都是关于其催生泡沫的决策。首先是1999年，为应对亚洲金融危机，他决定减息，导致了IT泡沫；然后是2000年，IT泡沫破灭后，他的减息决策导致房地产泡沫和债券泡沫；再到 2003年，在格林斯潘任上，一轮新的泡沫生成。 去年，他在国会听证时曾声称，金融机构高度负债却未能处理好这些债务，自己对此十分惊诧。言下之意，他当时不了解这些情况。然而，1998年的长期资本管理公司(LTCM)垮掉时，几乎使整个金融体系崩溃，问题就出在杠杆率过高，也就是金融部门负债过多。如果单个基金公司就能把整个体系拖垮，想象一下，对冲基金和投资银行自营业务这些年来遍地开花，会对整个金融体系造成多大的风险。LTCM倒闭后，监管者和分析人士也达成共识，即表外经营项目亦需列入监管。而格林斯潘和克林顿政府的衮衮诸公都反对，因此，这些高风险的经营活动就一直游离于监管之外，为这次的危机埋下了祸根。 货币政策在信贷泡沫的形成中唱主角，且责无旁贷。去年，我和一个朋友争论危机到底应该归罪于谁。他说，新兴市场的出口导向型发展策略也同样有责任。我不敢苟同。其实，泡沫到处都可能产生。如果每个人都盼着会有下一个买家支付更高的价格，都去购买某项资产，泡沫就形成了。Kitty猫、普洱茶、现代派油画，都可能成为泡沫。只要供给无法及时对价格上升作出反应，又有某个方面能够吸引足够多的人的注意，泡沫就可能产生。但这样的泡沫跟整个货币供给比起来，规模相形见绌，其形成无需货币供给的支持。而信贷泡沫的规模大过货币供给，如果没有货币当局的配合，信贷泡沫不可能产生。如果说，有人能够并且应该阻止这种泡沫产生，那就是格林斯潘。 投资银行囤积金融衍生品等投资行为造成杠杆率飙升，格林斯潘对此不是警觉，而是一次次地声称，金融衍生品的繁荣有利于提高效率。他从未认识到，这种繁荣很大程度上是投机的结果。不知他是否真对这些事一无所知。格林斯潘是最应该为这场危机负责的个人。 美国总统奥巴马在就职演说中提到，面对艰难的抉择，出现了“集体失败”。这是对美国家庭无所顾忌地借贷的婉转表达。那些无法还清自己债务的借款者应该受到责备吗？一些著名的分析人士认为，这全是那些诡计多端的银行家的错，是他们炮制了这些复杂的产品，然后来愚弄大众，才使他们借下了还不清的债。我不这么看。那些借下了“三零”按揭(零首付、零利率、起初两到三年零本金支付)的美国家庭，很明白自己是在占便宜。如果房价上升，他们就因房产升值获益；如果价格下跌，他们就拍屁股走人，不过是回到从前罢了。他们相当于得到一个免费期权外加一幢有生之年可以安居的靓宅。接受这种交易可谓非常理性。但是，这就对吗？我想，要把这些借款人比做无辜的“北京填鸭”，真是太天真了。 当伯南克还是格林斯潘的手下时，他用了一个著名的词“储蓄过剩”(savings glut)来解释美国持久而庞大的经常账户赤字。在他的理论中，美国是在帮其他国家花掉它们花不掉的钱。伯南克这么一解释，美国拿别国的储蓄盈余就显得无可非议了。但是，如果格林斯潘不肯放松货币供给，如果监管者取缔那些可疑的金融衍生品，如果美国家庭不去借他们还不起的钱，那么，“过剩”的外国储蓄就不会流向美国。 比伯南克的“储蓄过剩”理论更恰当的解释应是这样的：美国的体系发展到今天，正适应了对便宜资金的利用。华尔街在利己动机的趋使下接受了这种新商业模式，其核心就是向美国家庭灌入廉价的外资。虽说美国家庭现在受了苦，别忘了他们曾经享受过一段“钱来伸手 “的好时光。这场堆满外国廉价资金的盛宴，实在是太诱人了。正是监管的放松营造了这样一场盛宴。1997年-1998年的新兴市场危机后，不少国家渴望积攒美元储备，美国正是利用了这一点。 到了2004年，已经很明显，盈余国要是不继续积攒美元，经济就要垮掉。这些国家只能调整自己的经济结构，从而一面把自己的产品卖给赤字国，一面借钱给它们，让它们用自己的盈余付钱。这些国家的私有部门对美元的需求降到极低，它们的中央银行只能接盘所有盈余的美元。即使他们知道总有一天美元会贬值，也没有勇气不去购买美元，因为担心重蹈1998年美元不足引发危机的覆辙。 结构性改革正当时 “我们是‘北京填鸭’。”赤字国用这种理由来解释今天的情形，令人无法接受。这种说法无视那些最强大、最富有国家的自由意愿。事实上，正是这些国家的监管和货币政策，使得这些泡沫得以持续。赤字国花别人的钱过了一段好日子，如果他们还要为自己的所作所为来责备借给他们钱的国家，就是不讲道理了。 要责备中国的廉价出口产品造成泡沫，真是没有良心。美国人去沃尔玛购物是为了省钱。便宜的中国进口产品，并非美国人借钱消费的生活方式的原因。美国赤字的驱动力是医疗费用，这部分花费占GDP的比例高达约16％，比其他发达经济体高出5个百分点。美国人购买廉价进口产品，是因为医疗费用的上升逼得他们不得不这样做。美国的医疗体系是造成这一切发生的根源，而别国积累美元的要求，使得美国人有可能在医疗费用激增的情况下，还能维持相当不错的生活水平。 泡沫很可能从头到尾都是一个错误。羊群效应的心理是人类的弱点，也加剧了泡沫现象。然而，有些泡沫中，有人是故意怂恿羊群效应，并加以利用，从而牟取私利。这些人才应该受到控诉。狡辩并不只是过把嘴瘾，还可能影响行动。如果赤字国责备盈余国造成了危机，它们就会等后者来解决问题。除了财政和货币刺激、银行救助计划，它们不会实施改革来平衡经济结构。这种无所作为会延长经济下行的时间，并埋下未来危机的隐患。 比如，如果美国用政府借贷来置换家庭借贷，从而提振经济，也就是把数万亿美元的美国国库券，而不是华尔街的金融衍生品，卖给外国投资者。另一方面，盈余国也持续购买美国国债。那么，世界又回到了过去那种不平衡增长的老路上。但是，终有一天，当外国投资者不再购买美国国债，等待我们的就是一个更大的危机。所以，最好是现在就解决问题。美国不应只依靠经济刺激来提振经济。应该有一个全面的计划，来压缩医疗成本。照现在这样下去，2015年美国的医疗成本将达到 GDP的20％。如果不真正进行结构性改革，很难想象美国如何避免一场更大的危机。 许多分析人士都认为，美国能够摆平今天的问题。现在正在讨论的经济刺激计划的重点将放在投资上。一段时间后，它可以提高美国的收入，使其收支平衡。按这种策略，美国将继续依靠外国资金，只不过是把消费变成了投资。这种策略风险很高。政府投资如何能足够高效，使产能持续提高？外国人愿意帮美国解决问题吗？还有，即使这种策略可行，收入增长能否赶上医疗支出的扩大？我认为，除非美国大举改革，否则，最终摆在美国面前的可能就是美元的贬值和超通货膨胀。 盈余国主要是东亚的制造国和石油出口国。对这些国家而言，资金高度集中于政府或是少数私有部门，对其扩大内需形成了主要障碍。比如，新兴市场的美元短缺就是一个分配的问题。新兴市场国家中不存在绝对的美元短缺。这些国家仍持有大量的外汇储备，他们只需把政府的美元资产换成其美元债务国的本币资产。这场危机暴露了这些国家货币分配的问题。一方面，这些国家的政府积攒外汇储备购买美元资产来抵消经常账户盈余；另一方面，这些国家的企业从外国人手中借入美元以备投资。难道这些政府不应该更好地配置资金来支持投资吗？ 资产所有权集中于政府及少数个人，是扩大这些国家内需的关键障碍。看看中国、俄罗斯、沙特阿拉伯这些国家吧。它们的所有权都异常地集中。除非能够更广泛地分配财富，否则，很难发展出一个消费导向型的经济。 日本、德国和其他依赖于制造业出口的经合组织成员国，问题就不一样了。这些国家正在老龄化，因此，不得不通过出口获取盈余来积累财富，保证未来的高生活水平。但是，需求那端已经无法满足这种模式了。这些国家可能被迫提高当前的消费，而在未来减少消费，也就是，他们无法维持一个不变的生活水平。这些国家的央行应该发钞票购买其政府债务，还可以通过减税来提高其家庭部门的购买力。 多数大经济体内部都有不小的问题，且各不相同。全球化使其互相融合，因此，过去十年它们走了一条异乎寻常的增长路径。现在，通过经济刺激，问题还能多掩盖几年，但这只会导致更大的危机。最好是现在就开始结构性改革，迈向一个更讲究平衡的增长模式。

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本文见《财经》杂志 2009年第6期 出版日期2009年03月16日


寄望于流动性政策，只会延误对经济危机的应对，延长经济衰退


　　全球经济正陷入深渊。在这场危机中，人们对增加流动性寄予厚望。过去两个月，中国大幅提高了信贷规模。自2008年11月以来，中国股市跑赢其他市场约40％。这些都吸引了全球投资者的目光。
　　全球市场屡次因中国动向而起伏。投资者清楚，下一次经济上升，尽管尚不知何时、以何种方式发生，但必将与中国密切相关。由于美国仍需数年解决“双赤字”难题，欧洲和日本仍受困于老龄化问题，中国似乎是推动经济好转的惟一希望。
　　然而，对流动性的信心与依赖，似乎有点表错了情。在格林斯潘时代，流动性被赋予了神奇力量，金融从业人员花费大量的时间讨论它，却没有几个人知道流动性到底是什么。
流动性政策缘何失效
　　当中央银行宣称正在向市场注入流动性时，它购入某些金融资产，例如，以现金买入政府债券。当这一操作完成时，其资产负债表发生了变动：在负债方，它欠金融体系的钱增加；在资产方，它新增了更多证券。金融系统资产负债表的记录则完全相反：拥有更多的货币和更少的证券。手中的货币增加，金融体系可能会倾向于增加贷款，或是买入更多证券。前者将提高借款人的支出能力，后者将提升资产价格。经济学家通常关注于前者，而金融从业人员关注的是后者。
　　流动性经凯恩斯的著述开始受到推崇。早前，它曾一度等同于投机。凯恩斯主要关注的，是在20世纪初期频繁发生的经济衰退中如何刺激需求。流动性通常与财政刺激相关，例如，通过购买财政债券以支持政府赤字。财政刺激支持的主要理念是，当某人失业时，令其有事可做（即便他的这份新工作完全没有用处），这样，他可以凭借收入进行支出，进而引发一连串的经济活动。当失业率居高不下时，财政赤字可以起到改善作用。
　　与之相反，经济学家熊彼特提出，经济衰退可被认为是“创造性破坏”（creative destruction），即经济衰退是淘汰弱者、为新企业赢得空间的过程。在他的理论中，经济衰退预示着进步和创新。政府为熨平经济波动实施干预，无法达到预期目的。尽管经济周期狂暴循环，19世纪繁荣的经济似乎支持了熊彼特的理论。
　　然而，这个世界并不是像凯恩斯或是熊彼特所阐述的那样非黑即白。当经济处于严重低迷期时，将引发社会革命。20世纪 30年代和40年代的革命，与1929年的“大萧条”密切相关。在严酷的经济衰退期，政府有责任刺激经济增长，这一点凯恩斯是对的。然而，财政刺激不能在长期内发挥作用，过度依赖刺激可能将引发滞胀。经济衰退也可以起到将业绩不佳的企业淘汰出局的作用。
　　在20世纪70年代的滞胀时期，流动性并不是经济管理的有效工具。工人们在预见到了货币增长带来的通货膨胀冲击后，要求提高工资以抵消通胀的影响，但是，工资的增长将立即传导至CPI，引发通胀抬头。货币扩张与通胀之间存在直接的传导路径。因此，中央银行放松银根仅仅会推高通胀，而无助于刺激需求。当沃尔克（Paul Volker）担任美联储主席、大幅提高联邦基金利率以打击通胀后，滞胀时代结束了，他的举措也为后来低通胀时代的来临奠定了基础 。
　　在格林斯潘接任美联储主席时，通胀预期较低。当格林斯潘增加货币供给后，货币首先流入了资产市场，引发资产通胀，并有效地刺激了需求的增加。由于来自发展中国家的逾10亿名工人融入全球经济体系，全球化拉长了低通胀时代延续的时间。金融市场逐步适应了格林斯潘流动性政策带来的效果。随着“银弹” 攻势重振经济后，大部分金融人士开始对流动性顶礼膜拜。
　　自当前这场经济危机在2007年8月爆发后，各国中央银行再次祭出了流动性法宝作为应对措施。对流动性扩张政策的信任，提高了金融市场的信心，并在数月内稳定了市场。但在2008年，这一政策开始失效，增加流动性并没有推升资产价格或是改善需求。全球经济和金融市场陷入了一个恶性循环。
为什么流动性扩张政策这次失效了呢？
　　尽管金融人士通常把流动性看做类似于“免费的钱”（free money），但事实上，它是一种短期债务。当有足够多的家庭或是企业愿意借款消费时，它就会发生作用；但当信贷泡沫破裂，不管利率多么低，都没有几个家庭或是企业再有借款的意愿。此时，流动性政策彻底失效。用货币经济学的术语描述，就是流动性增加而货币乘数缩小。
怪信心还是怪钱袋
　　中国的情况与西方不同，总体而言并不存在高杠杆率问题，尤其是家庭部门没有太多债务。这就是当中国扩张流动性时全球如此瞩目的原因。中国拥有将流动性转化为需求的潜力。然而，中国家庭部门跟政府部门、企业部门之间的结构性不平衡，妨碍了流动性向有效需求转化。
　　中国当前的流动性来源于高额贸易顺差。由于中国央行并没有像以前那样，发行央票以对冲贸易盈余，目前，流动性都集中在银行体系当中，而银行以接受贴现票据的形式，将部分资金贷给国有企业。由于以这种形式获得的贷款利率都相当低，国有企业可以将资金存起来而不用担心成本，甚至有时候还小有获利。这在会计上会导致银行体系资产负债表迅速扩张。
　　然而，这样的贷款在短期内不会转化为需求。大部分企业，尤其是资本密集型企业都面临产能过剩。例如，钢铁企业大约有 30％的产能过剩；造船业面临大量违约订单，如果不是大多数，至少许多家造船厂将面临破产风险。中国的供给方产能大量过剩，积压了太多库存，如果银行借款援助它们继续生产，只能让它们越陷越深。增加贷款并不能推动经济复苏。
　　对政府项目放贷可以增加有效需求。财政刺激项目具有乘数效应，银行贷款可以放大这一效果。今年，中国政府编制了近1万亿元人民币的财政预算赤字（约占2009年GDP的3％）。这一刺激政策将稳定经济，但不会推动其重返高速增长状态。
　　中国经济疲软的根源，在于出口下滑和房地产市场泡沫破裂。前者是全球信贷泡沫破裂的必然结果。全球化使得生产活动从发达国家转移至发展中国家。在这一背景下，西方各国央行容忍资产泡沫的存在，使得西方消费者能够享有资产泡沫带来的好处，维持既往的生活方式，而无视工资状况能否支持这样的消费水平。随着泡沫的破裂，他们对来自发展中国家的出口商品的需求，也减少至与其工资水平相匹配的程度。
　　中国的房地产市场存在泡沫。在许多城市，每平方米均价约等于或高于月平均工资的3倍，而建筑开工总量相当于目前房屋存量的三分之一。高房价和高建筑量并存的现象，必将不可持续。2008年前那种强劲的购房需求只是一个泡沫现象，原因在于消费者预计房价将进一步走高，试图赶在房价高不可及之前，及早买房、锁定风险。
　　为了解决需求疲软问题，中国政府必须刺激居民消费，以抵销出口下滑带来的影响；降低房地产购买成本，以消化眼下的存量房屋。这两个问题不解决，中国经济便不能重现高速增长。信心并不是中国家庭消费相对疲软的原因，事实上，收入低、财富积累少，才是真正的肇因。最迅速的解决办法是，政府将持有的上市国企股份分配给民众。这对消费而言，必将产生一个强大的短期效应。随着经济高速发展推动企业经营利润提高、股票增值，消费者的有效需求将进一步得到支撑，带动经济持续繁荣发展。
以新泡沫救旧泡沫不可为
　　1998年，中国政府将公有住宅以象征性的低价出售给个人，启动了住房制度的改革，为后来房地产市场的繁荣奠定了基础。如果政府将国企的股份分配给家庭部门，将确保新一轮的十年经济增长。
　　如何分配这些股票呢？政府可以选择一家国有银行，通过居民身份证号码自动为每一个居民开立账户。居民可以凭借身份证，向指定银行的任一网点获取股份。
　　部分人士认为，贫苦民众在获得股票后可能会以低价出售，这一幕曾在20世纪90年代的俄罗斯上演。但我认为，中国不会重蹈俄罗斯覆辙。现在，10％的中国人拥有股票经纪账户，而当时俄罗斯仅有0.5％。现在的中国人热衷于股票交易，会谨慎处理手中持有的国企股份。此外，国企还可以分配红利，这将让人们更为珍视手中的股票。我预计，分配红利的措施，将比那些产能过剩行业的国企把钱大把花在网络设备、计算机、仪器等一次性支出项目上，更有利于推动经济增长。
　　也有人认为，国企股份应该用于补充社会保障基金。缺乏社会保障也是目前消费疲软的原因之一。但我怀疑，人们是否会将存放在社会保障基金中的资金与自己口袋里的人民币等同视之。来自发达国家的研究显示，民众会将前者打个60％的折扣。因此，将货币发放到居民的口袋里，对经济的促进作用将更为显著。
　　为消化现有的存量房屋，每平方米购房成本应该降至月平均工资的1.5倍。在国际上，这也是一个不低的标准。但考虑到中国将在未来15年或是更长的时间内维持高速经济增长，房地产价格可以高于国际水平。购房成本下降，需要通过房价降低和加大税收激励两种同样重要的方式，双管齐下。
　　部分人士希望，扩张流动性能够抬升资产市场价格，进而改善经济，这实际上相当于制造一个新的泡沫。在2000年高科技泡沫破裂后，格林斯潘采用的就是这种做法。时过境迁，格氏昔日的光辉开始成为今日的梦魇。制造新泡沫以应对旧泡沫破裂的后果，是不负责任的行为，即便可以为，也不应为之。
　　我担心这一悲剧在中国重演。在2008年12月和2009年1月，确实有部分资金流入了股市，在三个月内，股市出现了40％的反弹，创下近期高位。不过，要想在经济衰退时期吹出一个股市泡沫，实在是极其困难，现代历史上还不曾有过，因为投机者此时通常选择快速获利了结。
　　此外，试图通过投机来推升中国房地产市场价格的做法，也只不过是一个“白日梦”。当前在建的以及完工的房屋，是有史以来数量最多的，即便是借助最佳的政策组合，也需要三年的时间来消化。
　　中国的经济问题在于疲软的居民需求，其根源在于民众收入低、财富积累少。信心虽然是一个影响因素，但并不是最重要的因素。过去十年，强劲的出口支撑了中国的高额投资。如今，我们迫切希望居民需求可以取代出口，令投资获益。最快的解决办法，是将政府财富分配给公众。寄望于流动性政策，只会延误对经济危机的应对，延长经济衰退。■

作者为《财经》杂志特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事

mjy

美国救市真相中国买单！
　　本报记者 贺江兵 唐 玮 北京报道
　　 外汇专家谭雅玲的女儿汤女士最近比较乐。就职北京一家外企的她在其母“熏陶”下，炒汇很多年。不过，她只把炒汇当成乐子，每晚赚100美元就收手。
　　 3月18日，汤女士赚得多了些。彻底贯彻了其母“看空美元”战术的她也很吃惊，一夜跌了这么多。美元指数跌幅当天达到2.95%，已算是天大跌幅了。19日美元指数再跌1.21%。
　　当晚，全世界的“央行”——美联储，为了力挽经济狂澜于既倒，决定加速运转印钞机。美国东部时间17日14时15分（北京18日凌晨2点15分），美联储宣布，有意购买3000亿美元长期国债，并再次购买8500亿美元房地美和房利美相关证券，维持银行间联邦基金利率目标区间在0-0.25%不变。
　　 此举震惊了市场。美元多了价值要跌，但其他商品价格要涨。当晚美元应声暴跌，而美股暴涨、金价暴涨、油价暴涨。
　　 就在国务院总理温家宝担心中国外汇储备安全的时候，美国人一方面表态安抚市场，一方面却采取极端手段。市场开始担心：美元大崩溃的序幕拉开了吗？
　　 《华夏时报》记者采访了各方人士，最悲观的看法来自独立经济学家谢国忠，他表示，如果美联储过分透支信用，可能导致美元崩溃，不过美联储也不希望出现那样的后果。因此，包括谢国忠在内的多方人士都认为，美元疲软走势将成为常态，但是美元崩溃还不至于。
　　 对于中国的外汇储备，目前的影响还是中性的，还要看美联储的后续动作，以及美国经济能否在美元印钞机的推动下走出低迷。
　　 谭雅玲和谢国忠认为，美国加大货币供应，将会产生通货膨胀。谢国忠建议中国使用外汇储备购买能抵御通胀的替代品，比如美股指数基金、增加战略储备等。
　　伯南克的杀手锏
　　 当美联储宣布将购买3000亿美元长期国债，并再次购买8500亿美元两房债券时，全球市场都在随之震荡。
　　 美国国债价格随之飙升，截至美国东部时间18日16点36分，基准10年期国债收益率大幅下跌53个基点，至2.48%，创下了自1962年1月份下跌54个基点以来的最大跌幅。
　　道琼斯指数在消息传出几分钟内上涨100点。美联储发表声明前该指数曾下跌约60点。包括花旗集团、美国银行、富国银行与摩根大通在内的银行股大幅上扬。花旗与美银涨幅均超22%，富国上涨17.5%，摩根大通上涨7.8%。收盘时道指上涨90.88点，报收7486.58点，涨幅1.23%；标普500 指数上涨16.23点，报收794.35点，涨幅2.09%；纳斯达克上涨了29.11点，报收1491.22点，涨幅1.99%。
　　 一切都没有先兆吗？当然不是。
　　 3月15日，美联储主席伯南克接受美国电视台采访时说，衰退今年底将见底，美国经济在2010年复苏。这不仅是在给市场打预防针，言下之意还是他已经准备好了最后的“杀手锏”。
　　 作为宏观经济学家的伯南克，其最大理论贡献来自对1929年“大衰退”的研究。为了战胜那样的衰退，伯南克曾经清楚地表示过，如果购买短期国债难以降低中长期利率，可以直接购买中长期国债。
　　 中国银行环球市场部调研主管袁跃东对《华夏时报》表示，伯南克提前给了市场信息，让市场不至于过分反应，如果美国经济真在年底走出衰退，3000亿美元债券和8500亿美元两房债券，市场还是容得下的。
　　 谢国忠在接受《华夏时报》采访时还是坚持他固有的观点，对于负债累累的美国企业来说，只有两条路可走：破产和通货膨胀。现在，美联储只能两害相权取其轻：印刷钞票，制造通胀，让美元贬值，然后全球买单。
　　“躲猫猫”和“狼来了”
　　 就在刚刚过去的全国两会的记者会上，国务院总理温家宝还在担心巨额的外汇资产安全。隔天美国总统奥巴马就回应，一定能确保安全。
　　 事实证明，美国人在玩“躲猫猫”，他们的话音刚落，“狼就来了”。美联储采取了直接导致美元贬值的措施，出手长期国债。难怪袁跃东调侃说：“美国人的话从来都可信吗？”
　　 谢国忠则警告，美联储要讲信用，毕竟市场还是相信其声誉的。市场只能相信你一两次，可以认同这是挽救美国经济的无奈之举，但是如果次数多了，无限量印钞票，美元必将大崩溃。
　　 金融危机爆发前，美联储的资产负债表上负债是9000亿美元，目前是1.8万亿。实施购买国债和企业债后，负债将达到3万亿美元。
　　 中国社科院世界经济与政治所国际金融研究室副主任张斌分析，美联储此举是预期内的事，而且是最后一招，救市方向很明确。但如果再肆无忌惮增加基础货币，全球对其信心会丧失。美联储知道风险还这么做，表明实体经济压力的确很大。
　　长远未必是坏事
　　 据美国财政部最新数据，中国持有美国国债已达到7396亿美元，比第二的日本多1000多亿，占美国外债的7%。1月底，外国持有美国国债比上月回落47亿美元，中国增持美国国债的速度也明显放缓，1月比上月增持122亿美元，增幅达到去年下半年以来最低。
　　 对于美联储购买长期国债，市场分析是将导致美元贬值，导致通货膨胀。但是短期看，美联储购买债券，对中国政府和商业银行持有的超万亿美国国债、“两房”债券和其他公司债券来说，倒是相对安全。“尽管利息上或许会受损失，起码本金有保证了。”
　　 这也是对包括中国在内的持有美国公司债的债主最大的安慰。谢国忠认为，如果美联储刺激经济措施奏效，中国也将会有很大实惠。因为中国不仅持有美国国债，美国经济如果在刺激下复苏，必然会拉动中国的出口。
　　 美联储救市，购买长期国债和企业债，直接拉低了债券利率，减轻了财政和企业负担，有利于刺激投资和消费。“市场是对的”，谢国忠说的是美国股市和债市的反应，这个消息对于上市企业来说是多重利好，压低债券利率，相当于再次减息。中国股市相信也会跟着美股走好。
　　以通胀战胜衰退？
　　 至于美元后市怎么走？接受《华夏时报》采访的人士均表示不至于太悲观。最悲观的谢国忠也认为，美联储不会把事做绝。但所有人还是一致认为，美元疲软走势会持续。
　　 中国农业银行外汇交易员张志刚对《华夏时报》记者表示，从宏观层面看，这次美联储购买债券行动相当于减息50个基点，联邦基准利率水平实际为0，并且短期无通胀压力。
　　 再看欧元，欧洲央行在降息上比较保守，名义上是反通胀，实际上希望维持欧元的强势地位。因此，长期看，欧元强美元疲软的局面难以改变，这也是各取所需。张志刚分析，近期欧元兑美元

还会震荡升值，最终可能会站在1欧元兑换1.4美元之上。“这种趋势可能会维持到二季度初期。”
　　 从长期来看，美元是否崩溃，还要看美联储会不会继续印钞票。张斌认为，是否出现很大通胀、美元大贬值，还取决于美联储会不会适可而止，除非美联储愿意承受长期的经济低迷的结果，收缩比较及时，否则就难保美元大幅贬值的情况出现。
　　谁能猜透美国人的心思呢？就在本月，美国国家经济研究局（NBER）的局长马丁·费尔德斯坦曾表示：如何结束经济下滑？目前看来还没有什么良方。也许是美元的迅速贬值导致出口的增加和进口的减少？也许是快速的通货膨胀减少政府，家庭和企业的债务，从而达到刺激消费的目的？

mjy

2009-03-22 　来源: 东方早报(上海)

   美联储用自身印出的钞票，直接为政府的赤字买单，这下，美联储似乎再没有任何借口抵挡市场人士关于“印钞票”的指责。但出人意料的是，市场上的指责却远没有想象中的强烈。
不少专家——无论此前赞成抑或反对，都开始认同这点——如今早已到了没有任何办法的时候，美联储还能推出政策，就一定是好政策。至少，是目前境况下的最佳选择。
但对中国这一美国国债的最大买家而言，美联储的这一“闯入”货币政策禁区的做法可说是亦喜亦悲。
喜的是，在美联储18日宣布上述决定的短短几分钟内，10年期美国国债的利率一度急降47个基点，价格则由97.78猛涨至101.84，创了至少20年来的单日涨幅新高。
悲的是，目前美国国债至少在6万亿美元，美联储购买3000亿美元究竟能在稳定美国国债价格方面起到多大作用？
“单靠美联储的购买就真的能稳定美国国债市场，把利率压在低位吗？这听起来，是不是有点像抓着自己的头发想飞离地球一样不切实际呢？”昨日有观点如是形象地表述。
或许，中国还真得考虑一下，“从直升飞机上撒钱”的直升机本(即美联储主席伯南克)的最新决定，对中国汇率、利率乃至外汇储备的影响。
市场上传言满天飞。
昨日有外汇交易员根据近期的人民币走势猜测，其实中国央行已在抛售美元。对此说，几乎所有专家都认为，拥有近2万亿美元巨额外汇储备存量的中国，目前只能继续握紧这些存量的美国国债，“即便它将来走势不好”；至于外汇储备结构调整结构，也只能慎之又慎。
但独立经济学家谢国忠并不这么看。他的建议是，中国央行应该考虑配置与标普500相关的指数基金，从长期而言人民币一定要与美元脱钩，自由浮动。
昨日亦有专家根据美联储此次数量宽松政策的力度测算，美联储的最新决定相当于为美国降息75个基点，市场也再次猜测，中国央行的降息空间或许已经打开。
对此，谢国忠指出，这一结果可能是根据汇率对利率的影响估算的，即美元变相贬值带来的实际利率下降，因此不能据此说我国与美国相比有了更多降息空间。
“我认为，中国的情况和发达国家的情况不一样。我们不能降息，必须维持‘信心’，否则大量资本都会流出。”谢国忠提醒。

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来源=台湾《经济日报》《经济日报》记者邱诗文／
　


     美国联准会（Fed）大买美国国债与房债，效果等于降息75个基点，独立经济学学家谢国忠表示，未来一段时间，持有美国债券可能是最糟糕的投资策略，大陆可以配置标普500指数基金（ETF），不应跟进降息以免资本流出。

谢国忠在即将出版的最新一期《财经》杂志撰文指出，私人投资者已经逃离债市，各国央行还在支撑美国债券市场，但他们撤离的时候已经到来，中国应抢占先机，先走一步。

世界经济学人报导，谢国忠认为，近来各国央行放出反通膨的信号，但这些并不可信。各央行的类似措辞显示，他们希望不要动用利率工具，通膨便能自行消除。目前全球经济已进入滞胀时期，只有各国央行愿意接受一场较深的经济衰退，反通膨才会有意义。

谢国忠表示，加息速度将慢于通膨上升的速度，这意味著全球货币政策仍将维持宽松，而全球通膨仍会上升。

他说，滞胀应当是投资者在2008年和2009年最重要考虑的因素，美国债券市场是目前定价最为错误的市场，尽管去年处于熊市，债券市场总体上仍被高估。这对拥有大量外汇底的中央银行（中国大陆、日本、俄罗斯、沙乌地阿拉伯）来说，是个最大的风险。

香港文汇报、中国证券报指出，Fed已成为信贷市场的提款机，连串措施的效果，相当于为美国降息四分之三（即75个基点），市场也再猜测，中国大陆央行降息空间再度打开。

19日有大陆外汇交易员根据近期的人民币走势猜测，其实人行已在抛售美元。对此说法，几乎所有专家都认为，拥有近2兆美元巨额外汇存底的中国大陆，只能继续握紧美国国债，“即便它将来走势不好”；至于外汇存底结构调整，也只能慎之又慎。

谢国忠并不这么看。东方早报引述谢国忠说法指出，人行应该考虑配置与标普500相关的ETF，从长期而言，人民币一定要与美元脱钩，自由浮动。

谢国忠说，这一结果（指大陆有更大降息空间）可能是根据汇率对利率的影响估算的，即美元变相贬值带来的实际利率下降，因此不能据此说，大陆与美国相比有了更多降息空间。

谢国忠说：“中国的情况和发达国家不一样，我们不能降息，必须维持‘信心’，否则大量资本都会流出。”

南方都市报报导，大陆中央财经大学中国银行研究中心主任郭田勇表示，大陆可以选择抛售美国国债，但如果量太小，根本解决不了问题；量太大，Fed可能继续天量买入，也可能导致一个双输的结局：未来大陆将遭受美元贬值、美国国债收益下降双重损失。

美国财政部公布的数据显示，大陆持有的美国国债总量达到7,396亿美元，以Fed计画未来半年斥资3,000亿美元购国美国长债，一下就可以购买接近大陆一半的持有量。

mjy

2009-03-30  上海壹周


采访到谢国忠很不易，因为他非常忙。电视节目、论坛会议、专栏分析……北京、香港、深圳、福州、广州，家住上海的谢国忠每个月2/3时间不在上海。

　　准确预测亚洲金融风暴声名鹊起后，谢国忠一直很活跃，唱空楼市看空股市，成为“乌鸦”经济学家。当美国次贷问题引爆全球经济危机，他一度不受待见的预警言论再次被应验。现在，独立经济学家谢国忠，比摩根大通亚太首席经济学家谢国忠更有影响力。

　　3月25日下午，西康路上的香啡缤。记者见到了传说中的经济学家谢国忠。他坐在靠窗位置，身前是IBM笔记本，专注处理邮件，黑色双肩背包放在一边。格子衬衣、休闲夹克、标志性的复古圆框眼镜，谢国忠毫不起眼，与店里其他闲坐的商务人士没什么不同。

　　采访开始，他小心地用塑料保护膜盖住键盘合上电脑。“只谈经济，不谈个人。”谢国忠强调，这是他接受采访的前提条件。“我做人物志不适合。”曾经，电话那头的谢国忠音量不大，可当谈到熟悉的楼市股市宏观经济，他却抑扬顿挫掷地有声，一如既往观点鲜明，敢说敢论。

　　楼市：中国有大泡沫，回暖不是两三年

　　新《土地管理法(修订意见稿)》正在省级国土系统内部征求意见。最受关注的当属住宅70年使用权大限到期后，“无偿自动续期”变成了“按照国家有关规定自动续期”。很多准购房者本能地一缩头，按住付款的手。谢国忠倒不认为此举对房产市场会有多大负面影响，“香港也是土地续期使用要付费，只有美国这样土地完全私有的地方才不用续期费。对新房没什么影响，比较旧的二手房会受影响。”

　　“房价下跌远没见底”

　　地产商是否就此放慢开发速度？谢国忠提高音调：“开发商早减缓开发了。”他一向坚持中国楼市有泡沫，还是“大泡沫”。从房价和工资比看，“美国次贷危机最泡沫时，每平方米房价与月工资相当，香港2：1的比例算高了。中国大陆现在大概在三四倍。不是说非得跟美国一样，但这个比例肯定过高。”

　　“上海现在大概有1年的住房销售存量，完全供大于求，房价怎么不跌？市中心也一样。我有朋友住华府天地，空置率六成，小区会所都没人。”谢国忠说，浦东世贸滨江，最高时卖6万元/平方米，现在只要3万，但还是贵。“一套房子600万元，租金每天2元/平方米，200平方米的房子，年租金收益不过 14万元多，多少年收回成本？”租金是否涨？谢国忠一摆手，很肯定“不会”。

　　“老外现在都撤回国了。经济不好，削减成本。韩元贬值厉害，韩国人走了很多；日本公司的家属都回国。你去新天地看看，现在晚上人少了好多。”谢国忠说，相较重庆、深圳等地，上海的情况还不算最糟。

　　3月，上海楼市成交量大增，有“小阳春”之势，楼市回暖说渐起。但谢国忠不以为然，“不过是前一段挤压的刚性需求爆发，之后成交量马上会萎缩。”他判断楼价会一波一波下降，伴随下降，也会阶段性呈现交易量增长。“但房价会一波波往下走，熬不过的。”谢国忠强调。

　　房价何时见底？谢国忠回答：“起码五六年。”他说，普通楼市泡沫挤压到回暖都要五六年时间，更何况“中国楼市有大泡沫”？上海前一次楼市低迷也持续了5年。

　　“买房要买‘三好房’”

　　要不要出手买房？何时出手？谢国忠说，“你得自己判断。”

　　“自己最喜欢的房子并且是价格最低，做到两全其美比较难。”他建议购房者花至少6个月来看房，比较之后再做决定，“把你要买这个房子的理由一条条写下来，充分了就买。”

　　“买房要买‘三好房’，地段好、质量好、价格好。”谢国忠的标准很明确。

　　地段好，就是要靠轨道。“上海未来会不断扩张，现在将近2000万人，以后3000万至4000万，你得用发展眼光看地段，但轨道是关键，不可能只靠私家车解决出行。”

　　质量好，就是得房率高，开发商可靠。“面积你得自己量。”谢国忠建议远离有政府背景的开发商，容易有猫腻。

　　价钱好，这条看个人。“想要最低点买到房子跟股市抄底一样不现实。需要你自己理性思考承受能力。”他说。

   股市：现在出现牛市概率为零

　　唱空楼市，接下去轮到股市。到3月24日，沪深股市已7连阳，沪指重返2300点，一派牛市在眼前的吉兆。谢国忠呵呵笑了两声，说道：“怎么可能？现在出现牛市的概率为零。”整个经济情况不利的因素下，谈论牛市就是个笑话。

　　2008年1月，谢国忠称A股2500点是合理点数。“现在2500点以下，但经济形势完全不同。我说2500点合理的时候，沪指6000点。现在2000多点还是虚高。”谢国忠分析，无论是市盈率或市净率，目前的A股都远远高于全球水平。

　　谢国忠说，“美国股市1929年大崩盘，花了20年恢复；韩国股市现在的点位比20年前还低，日本也是。但他们的GDP早不是20年前的水平了。”

　　“现在炒股，亏钱活该”

　　“现在政府在撑，有人在炒，很多人又痴了，幻想牛市就要来了。”谢国忠重重地吐出几个字，“跌不透。”他描述“永远跌不透”：大跌之后，人们走了，可有人拿锣鼓敲了几下，大家就回来了；再跌，又走了，偏偏还有人拿着杯子敲了几下，人们又糊里糊涂转身了……“手痒，心痒，有点闲钱就按捺不住。”对于纷纷跟进的小散们，谢国忠有点痛心疾首，恨铁不成钢，“现在炒股，亏钱活该。”

　　谢国忠的犀利很刺耳，股民不爱听。他苦笑，“中国医生对绝症患者采取不说的态度。不告诉他，他就能活得长，一旦告诉他就会死得更快。”

　　他说：“要向犹太人学，学理性。”不理性，就甭想挣钱。谢国忠举了大家最熟悉的股神巴菲特为例，“巴菲特4000万美金在手里，可以等几年，有耐心，非常理性。”手痒心痒怎么挣钱？“你炒股还不如买房呢！”谢国忠最后说。

　　消费：拉动内需不是信心问题

　　炒股、买房，似乎都不是可靠的投资方式。那中国百姓的钱该做点什么投资呢？最新地方债发行启动，提供了一个新途径。新疆和安徽首先获批发行30 亿和40亿地方债。其利率通过市场化招标确定，注定利率和风险成正比。“地方债发行不解决根本问题。”谢国忠断言。他说1万亿的预算内财政收入下降，更多预算外下降，根本不是30亿或40亿地方债能填补的。更重要的是，“发债你得看地方的未来，不是谁穷谁发债。”买不买？谢国忠甩手，“你得看清楚风险，自己判断该地区今后发展。”

　　“中国储蓄率不高”

　　老百姓的钱似乎只有走储蓄存款这条路了。对一直以来颇受争议的中国高储蓄率，是否雪上加霜？谢国忠摇头，“中国30％的储蓄率并不高。”对于中国的储蓄率，各方统计数据大不相同，国泰君安数据最高，称2007年达到51％，IMF最低，称2005年为24.3％。谢国忠的数据比较中庸。

　　“日本1970年代时，储蓄率就跟中国现在差不多，也有30％。”谢国忠觉得中国百姓需要这样的储蓄率，“我们不可能实现欧美那样的医疗保障制度，美国的医疗保障体系现在也出问题，无法负担了，中国人还是需要为看病等做好准备。”谢国忠坦承。

　　在他看来，将国人不消费归结为储蓄率高属无稽之谈。“拉动消费、拉动内需不是信心问题，”谢国忠说，“关键还是钱和财富问题。”在他看来，只有藏富于民，才能真正拉动消费。“中国劳动力收入占GDP比重很小，大约在12％，而且还要有下降趋势。欧美高达40％-50％。提高收入比重，老百姓才有钱消费。发消费券之类，这点点钱完全不能解决问题。发100元券，觉得能提高信心，拉动1000元消费，事实上拉动效果甚微，就因为这不是信心问题。”

　　谢国忠依旧坚持那个被多位经济学家讥笑义气多过专业的建议——全民分股，将国有企业股票分给老百姓。“百姓分红，有钱了，就去消费；回头推动生产，企业效益提高，分红更多；良性循环。”谢国忠不觉得有问题。

    危机：只有从根本上变革制度才能渡过

　　全民分股是谢国忠开给中国走出危机的药方之一。对于市场经济规律性的低潮，谢国忠认为中国没时间等市场自己康复。“政府不干预，不救市，也能走出危机，但时间会非常长，可能20年，但中国等不起这20年。”谢国忠面色凝重。

　　中国目前一个工作的人大概养0.6个不工作的，当1个人养1个或者更多时，高速发展成奢望。“中国还有20年的时间窗口，20年后不会有现在的高增长。 ”谢国忠说，韩国人均GDP走到2万美元到顶了，日本4万美元就到头了，中国目前3000美元，还有很大空间，可以走到多高亦未可知。唯一确定的是，时间不等人。

　　“拆东墙补西墙没用”

　　“只有从根本上变革制度才能渡过危机。”谢国忠很坚决。他说，1998年房改和加入WTO都是根本性的制度变革。

　　首先要解决汇率问题。“汇率要浮动，货币自由兑换。 ”谢国忠对大量外储并不担心，也不赞成张维迎“分外储”的观点。胡锦涛主席即将参加4月1日伦敦召开的G20峰会，很多人担心中国会继续增持美国国债。而美联储大量购买国债房债，加剧美元贬值，让中国更被动。“中国因为顺差巨大，所以有外储，汇率得跟美元挂钩。”谢国忠觉得持美国国债也是不得已。

　　他建议，“已有的保值，未来不再增加。”已有的外储，不妨撤离债市，转投基金，依旧是美元资产。“购买标普500指数基金(ETF)。事实证明指数基金走得比大部分基金好，选不好股票，不如买指数基金，对冲美元贬值。”至于什么点位何时进场，谢国忠说需要决策者好好考虑。未来不增加外汇储备，就得增加内需，消除贸易顺差。“没了顺差，汇率就能与美元脱钩。”

　　拉动内需，谢国忠的建议是“减税”和“全民分股”。“我国企业增值税最高达到17％，国外在11％-12％，降低企业税，相当于增加员工收入。 ”对于全民分股，不但经济学家觉得悬，老百姓也觉得悬。谢国忠却说，“因为老百姓觉得那是政府的企业。事实上，国企就是全民的企业，全民持股有何不可？官员们最终会意识到这点。”谢国忠认为现在很多官员做的还是维持工作，“拆东墙补西墙，没用。必须跳出盒子想问题。”

　　谢国忠的最后一招是城市化。“搞超大型城市。全国建30个超大城市，让农民进城，房子降价，让他们能有地方住。一旦大量人口定居，现代服务经济就会形成，不用政府现在考虑好给他们什么工作，市场经济会自动找到位置。”谢国忠回到制度，“好的制度形成，每个人都会有最大的发展空间。”

mjy

美联储成功又如何
本文见《财经》杂志 2009年第7期


对世界而言，最好的结局也不过是滞胀，更坏的结果是恶性通胀，并可能使全球经济陷入混乱

谢国忠

　　3月18日，美联储公布将购买1.25万亿美元国债、商业票据和按揭债券。其实，自危机开始，美联储一直在这么做，它的资产负债表已经比危机前的水平翻了1倍。新计划可能使美联储的资产负债表膨胀到危机前的3倍。美联储承诺，一旦经济足够强劲，或者通胀抬头，它将收缩资产负债表。但是，这种扩张趋势不可能扭转了。在其他条件相同的情况下，如果最终美联储的资产负债表膨胀了2倍而不是3倍，那么，美元也将贬值一半。
　　但是，如果其他中央银行为了不让本币兑美元有升值压力，从而去印钞票，那么，其他货币也面临下行压力。全球外汇市场的均衡可能是各国货币竞相贬值，这将使主要经济体深陷通胀。我仍然认为，全球经济的主路是通向滞胀的。财政刺激和通胀，将在2009年下半年推动全球经济反弹。但是，这种反弹只是假象。全球经济将在2010年再次衰退，到那时，通胀将开始冲淡货币政策刺激经济的效果。
　　美联储发布声明后，美元应声下跌，创下单周最大跌幅，国债收益率和按揭利率也大幅下降。市场的回应正如美联储所愿。只要市场认为美联储的货币扩张行为是有限的，即美联储不可能无限制地印美元，那么，市场就可以对美元重新定价。其他资产价格也跟随着美联储的货币政策而变动。
　　美联储政策的动机是为了稳定房地产价格。迄今，通过担保持“有毒资产”和向陷入困境的金融机构提供贷款，美联储的关注点是要稳定金融体系。尽管它已经取得了一些成效，不过，这对实体经济无任何有意义的贡献：美国经济持续恶化，不断攀升的失业率即为明证。美联储认定，它必须阻止房地产价格下跌，从而稳住经济。美国房地产行业已经从2006年的巅峰惨重下跌。股价下跌带来的财富缩水超过了6万亿美元。由于大量的金融产品是由房地产价格支撑的，因此，房地产价格下跌带来的乘数效应是经济和金融动荡的主要原因。
盖特纳的算盘能否拨响
　　美国财政部已经发布一项计划，决定从陷入困境的银行购买1万亿美元“有毒资产”。在这项计划中，私人投资者可以在一项特殊用途的工具中投资1美元股本来购买“有毒资产”。同时，美国政府将配套投资1美元。接着，这个工具可以由美国政府担保，再借12美元。这将意味着，这个新工具可以按零利率借入短债，按2.75％的利率借入十年长债。这个项目的补贴，实际来自政府对12美元债务的担保。私人投资者可以借助政府的债务担保，将回报放大6倍。这也就是私人投资者会对该计划感兴趣的原因。
　　不过，“盖特纳计划”与美国前任财政部部长保尔森推出“问题资产救助计划”（TARP）的初衷，并无太大差异。由于市场对“有毒资产”定价太低，以致银行无法生存，所以，“保尔森计划”没有奏效。实际上，按目前的市场价位，主要大银行已经破产若干次了。新计划的希望，在于私人投资能够受到6倍杠杆投资回报的激励。在这种激励下，私人部门可以参与“有毒资产”的竞标，从而使银行能够生存。但是，我对这种如意算盘并无十足信心。我担心，“盖特纳计划”仍是有缺陷的。如果“有毒资产”价格没有上升，美国政府可能还要重回国有化银行的老路。
　　银行援救项目关乎谁来支付成本，关乎银行系统需要多久才能恢复常态从而提供正常的服务。前者是一个股权问题，并且政治色彩较重。民众希望银行的股东、债权人和经理层在纳税人作出贡献前，能够付出更多。政府则倾向于保留银行系统的实力。美国政府正在用债务担保，来隐藏其补贴危机制造者的事实。让我们静观美国人能否容忍这种行为。后者则是关于如何将混乱的银行对经济的连带破坏最小化。从这个角度看，政府会妥协，从而尽快地使银行体系正常运转，不过，这也将使制造危机的罪魁祸首得到补贴。
　　我们现在看到的股市反弹是熊市反弹。正如我在2009年初所写，一个可靠的银行拯救计划会催生一轮熊市反弹。但反弹不会持续。信贷泡沫之后，减杠杆的过程要持续很久，这将阻碍经济有力地复苏。这场起始于2007年秋天的熊市至少要持续三年，也可能超过五年。即便杠杆正常化，全球经济仍然需要寻找新的增长模式。可惜，我们还没有发现结构性改革已经开始，从而能找出新的增长模式。
　　我已经讨论过，在房地产与信贷泡沫破灭之后，可能有三个结果：破产、通胀和政府救助。第一个结果会迫使债权人能够接受债务清偿后剩下的损失。第二个结果可以使债务人保留资产，因为通胀使其债务削减。20世纪30年代，美国选择了破产的解决办法。20世纪20年代，德国选择了通胀。20世纪90年代，日本选择了政府救助。它将利率降至零，从而使债务人的成本减少至零，并且允许他们在十年里逐渐偿清债务。同时，日本政府扩大财政赤字，使债务人可以借到现金。这个过程是公共部门逐渐地承担私人部门的债务的过程。20世纪90年代初，日本政府可以承担私人部门一半的债务。若不是执行财政刺激逐渐承担私人债务，日本可能发展得更好。
　　泡沫破灭后，主要的驱动力是正常化。例如，在一个正常的经济体，收入是100，房地产价格是100，债务是60。在房地产与信贷泡沫中，房地产价格上升至200，债务变为150，但是收入仍然为100。当泡沫破灭，房地产价格会跌回100。但是，债务的名义价值不会下降。如果选择破产来解决问题，买房者变得一无所有。债权人收回房产，将它以100卖出，并记录损失50。在通胀的情景下，收入增加到200。买房者保留房地产。债权人得到150。但是由于真实价值贬值了50％，所以，债权人因通胀损失了75。在第三种情景下，债权人假装债务人没有破产，延长偿还期，减少利息。最终，债权人可以收回 150。但是，由于未来货币价值没有现在多，债权人要损失一部分。可以证明，债权人最多只能收回100。
　　泡沫动态破灭使得这个过程变得复杂。无论是房地产价格下跌还是通胀都会造成连带损害。最重要的是失业率上升，这比起重新分配来是个净损失，闲散的工人总可以生产点什么。政策制定者，例如美联储，通常以最小化连带损害为政策目标。我并不认为，美联储有清晰的计划，不过是随压力而动。因为它将房地产价格下跌视做头号敌人，并试图加以阻止。因此，美联储会印钞票来购买按揭资产，其后果是抑制按揭利率。随着按揭利率下降，债务人破产的风险减少了，因而缓和了房产销售不景气。当然，降低按揭利率也会增加房地产需求。通过减少供给，刺激需求，美联储希望稳定房地产价格和经济。
卖国债买股票？
　　让我们假设美联储成功了，那么，世界会变成什么样？如果要跌回到正常水平，美国的房地产价格已经下跌了一半。美联储的政策可以用通胀取代进一步下滑。因此，相对于正常的路径，美国经济可能会有20％-25％的通胀。假定其他的条件相同，美元会从这个水平贬值20％-25％。美联储发布声明的那一周，美元就跌落大约5％。我认为，美元贬值的故事还将持续。
　　由于美联储正将其印钞票、拯救债务人的政策运用到史无前例的程度，对世界而言，最好的结局也不过是滞胀，更坏的结果是市场因为美元供给不断增加而感到恐慌，并不惜一切代价出售美元。这将引发美元崩溃，与1998年卢布的厄运如出一辙。其结果就是恶性通货膨胀，并可能使全球经济陷入混乱。
　　中国应该如何应对美联储的政策？中国不可能给美联储施加压力，从而使其改变政策，保护中国的外汇储备。美联储的政策选择是为了美国利益最大化，不要奢望美国能为中国的利益最大化做出贡献。正如我曾指出的，由于人民币与美元联系紧密，中国外汇储备必须以美元资产为主。惟一可以替代美国国债的是美国股票。在美元走弱的情况下，股票要好于债券，它们可以有效地避免通胀和弱势美元。
　　首先，标准普尔500指数一半的收益来自海外。如果美元走弱，以美元计的收入也会增加。进一步，美国公司会从弱势美元中增加竞争力，它们的股票也会变得更有价值。
　　第二，如果美联储成功地改善了美国经济，增加的国内需求会提高公司盈利。
　　第三，公司的资产，如品牌和技术，都会在通胀中升值。
　　进入股市的最好办法是购买标准普尔500指数。它是惟一能和美国国债在流动性上媲美的资产。它的表现优于90％的基金经理业绩，而且也肯定比中国政府选择的股票好。这也避免造成中国政府试图控制美国企业的政治争论。
　　不过，我并没有支持中国中央银行现在卖出美国国债，买入股票。第一步要做的是，使资产组合接近于现金，尽可能地减少持有的美国国债的久期，也就是说购买的国债到期日越来越短。
不能指望别国保护中国利益
　　为了避免外汇储备贬值，中国应该努力阻止外汇储备增加。惟一的办法是增加国内需求，从而减少贸易顺差。虽然中国的出口以约20％的幅度下降，但是，进口下跌得更快，贸易顺差可能一点也不会缩小。这会迫使中国继续购买美元资产。我认为，有两个政策可以快速减少贸易顺差。
　　首先，2009年，中国可以将财政赤字从1万亿元扩大到1.5万亿元。额外的财政刺激应该瞄准家庭部门而非投资。例如，通过减税，提高家庭部门支出能力。增值税可以明显减少。它是一种营业税，并带有累退性质，这意味着对穷人征收的比例要大于富人。
　　中国还应该削减个人所得税的最高边际税率，从40％减至25％，与企业所得税相同。目前的高税率对征税非常不利。个人所得税收入在整个财政收入中比例非常小，并且高税率使人们有避税的动机。同时，大多数企业家将他们的个人支出记账为企业费用，从而达到避税目的。相同的公司和个人所得收入税率可以消除这种动机。
　　其次，政府可以将它持有的国有企业股份分给民众，从而刺激消费。我简单计算过，这个计划可以刺激5000亿元的消费。由于经济随着消费增加得以改善，这些股票的价格会上升，并且增加了5000亿元的消费。
　　减税和分发国有企业股份在一定程度上能够减少中国的贸易顺差，从而避免必须持有美元资产。这也将给人民币改为浮动汇率打下基础，并且成为全球经济中独立的力量。
　　美国政府正在做使其经济利益最大化的事。中国也必须这么做。那种美好的想法，即美国为中国利益最大化来行事，纯属白日梦。在现代社会，每个人都在使自己的利益最大化。

yi_fanren

"持有的国有企业股份分给民众",------难道想步前苏联的后尘？

韦小宝说的好，要骗人必须小处尽量说实话，大里想法子骗子，这样才能不被人识破。我看很有道理。

循序渐进

谢在草根网的博客不知道是不是真的，还满眼的E文，老痛苦了。

mjy

来源：南方人物周刊 2009-04-03


　中国现在是一个“拖”的策略，想先撑着，等世界经济好了，我们又回来。但“拖”肯定是没出路的
　　3月13日，温家宝总理在两会的记者会上直言对购买美国国债的担忧，称对借钱给美国“我的确有些担心”。美方对此迅速反应，奥巴马总统更是亲自传话，表示包括中国在内的全世界投资者都应对其在美国投资的安全性抱有“绝对信心”。

   言犹在耳。美联储在18日宣布，将在今后6个月里购买长期国债3000亿美元；增加购买7500亿美元的房贷支持证券；增加购买机构债券1000亿美元。
　　美联储购买1万亿美元债券意味着要印钞1万亿美元，从而使美元大幅贬值。中国汇率与美国挂钩，去年底外汇储备已高达1.95万亿美元，截至今年1月，中国持有的美国国债已经上升到了7396亿美元，成为美国名副其实的第一债权国。美元的贬值必然使中国的巨额美元资产的价值也随之大幅缩水，中国巨额外汇储备本金和投资收益双双下降。
　　消息一出，中国国内反弹激烈，直斥美国此举为“历史上最无耻的救市”，美联储此举“令美元蒙羞”。
　　本刊记者为此专访了独立经济学家谢国忠。
　　美国最终是要印钞票的
　　《人物周刊》：从美国国内的情况来看，美联储出台这样一项政策有什么样的必然性？
　　谢国忠：什么都是有选择的，美联储认为，房地产价格下降跟不良资产的不断出现在恶性循环，所以它要降低按揭利息来托房地产价格，这只能自己出手，最终的目的还是金融稳定。
　　《人物周刊》：您刚才说什么都是可以有选择，在您看来，美联储还有其他的选择吗？
　　谢国忠：一般债务危机都是跟资产的价格过高有关，有债务危机说明你的债过多。比如说房价从100块钱涨到200块，我借钱借到了150块，房地产回到100块，这时候我破产的话，我把100块给了债主，还有50块是他承担的损失，我一分都没有了。
　　另外一个做法就是搞通胀，把收入从100块变成200块。你的那个债当然就是相对削了一半，150块变成75块了。在第一个选择方案里面，债主其实亏了50块。第二个方案债主是亏了75块。
　　我刚才举的例子很简单，实际情况更复杂。实际上美国经济出现了恶性循环，因为债主是金融机构，金融机构亏欠了之后不贷款，导致经济更差，进而使得房价掉得更严重。所以这个政策的依据就是它应该阻止这种恶性循环，最终美联储是在两个方案中，一个破产、一个完全通胀当中选一个。美国这个国家，外国人是主要的债主，外国人拥有美金资产16万亿，所以通胀总的来说是对美国有利的。我过去写了很多文章，美国最终是要印钞票的。
　　美联储的逻辑
　　《人物周刊》：最后美联储选择了第二种方式，由外国投资者来承担损失。
　　谢国忠：美联储的用意不是一开始就这样，它是一步步给逼的。
　　因为金融机构不健康，经济好不了，美联储就需要不断地做动作刺激经济。美联储为了金融机构好转，最终就必须把房地产的价格稳住；房地产价格要稳住，就要把按揭的利息压低；按揭利率压低之后别人还不愿意借钱，那就美联储自己借，他就印钞票借给要房贷的人。这样一来，渐渐地会引起通胀，这个通胀等于是叫外国人承担损失。
　　《人物周刊》：这是我第二个问题，能否梳理一下美联储从次贷危机一步步的应对措施？
　　谢国忠：美联储原来一直是要稳定金融机构，从2007年8月份次贷危机出现的时候，它就降息，降低金融机构的财务负担，因为当时金融机构都采用杠杆放大20、30倍，一块钱有20、30块钱的债。当时美联储就想把利息降下来，让金融机构能挺着，没有逼债的，达到缓冲的作用。一些很糟的机构，比如说贝尔斯登这样的，就由摩根大通去收购，美联储还补贴了摩根大通两三百亿，如果贝尔斯登资产质量比预想要差，美联储帮摩根大通承担一定的负担。
　　后来就出了AIG这个事。AIG的问题最重要的是引进了很多华尔街其他公司的产品，而且都是些不好的产品，并且这些公司不是给了AIG现金，而是打了“白条”。所以AIG要倒，其他人都跑了，比如说高盛。后来美联储那么多钱拿出来救AIG，主要为了拯救其他的金融机构，高盛一家就拿到800亿美金，超过它整个股本金，AIG要倒的话高盛就倒了。所以，美联储这一步也是稳定金融机构，AIG看上去就像是一个黑洞，其实在洞后面钱都是有主的，钱都跑到高盛、摩根这些银行里面去了。救了AIG，就救了一大拨人。
　　这之后雷曼的问题出来了，当时已经警示金融机构那么久了，雷曼是可以倒的，倒的话影响也不会太大，因为大家都已经准备好了。结果在它倒了之后所有投行借钱的成本大幅上升，因为大家都看到了破产的风险。
　　这下问题就大了。因为投行原本是用杠杆把一块钱放大了30倍，30块钱中29块钱都是借来的，这边借不到那边资产就必须抛，抛了以后就引起这些资产大幅度下降，你按照市场价格算的话，这些机构不全都破产了吗？
　　后来面临这么大一个问题了，怎么办？美联储一直想不出招，然后就这样，市场不愿意借钱给投行，我借。就这一招把金融机构又稳住了一点。稳住了之后，问题是金融机构的钱再也不出去了。在就业情况不好的时候，房地产就没有需求了。
　　所以现在，美联储希望把按揭利率降到很低，这样是为了达到两个目的，一个是不要让现在持有房贷的人感到有压力，否则他一走了之不还钱了，把房产还给银行，银行拿去拍卖，房价会掉得更严重。
　　另外就是让购房的成本比较低，以便增加需求。美联储的目标是控制房贷的价格。为了控制房贷的价格，它当然必须买一点国债，因为最终房贷的价格是国债利率加上自己风险的系数。
　　美国人这么折腾，美元还是储备货币
　　《人物周刊》：对一个央行来说，启动机器印钞票，还是一件让人感到担忧的事情。
　　谢国忠：最害怕的是大家对这个货币失去信心，如果人家觉得你会无限印钞票，就会抛弃美元导致货币崩溃，这样一来利息大幅上升，高度通胀，所有的目标都达不到。
　　所以美联储这么宣布，我总共购买资产是多少钱。它要注水，注多少，事先给你说好，让你重新定价，美金上周史无前例一周掉得最多，市场要重新定价。你要注那么多水，美元的含金量就冲淡了。市场得信你说的话，如果这次冲淡了之后再来冲淡的话，以后怎么信你？大家都不信的时候，都跑掉了，就是这个体制垮台的时候。
　　《人物周刊》：你觉得美元储备货币的地位有没有可能会失去？或者现在只是大家没得选择。
　　谢国忠：问题是美国人这么折腾，美元还是储备货币。最重要的原因就是没有其他替代的产品，还有国际上没有这么大的开放的市场，中国为什么货币不跟日本去挂钩，不跟欧元去挂钩，人家不是开放的经济。
　　《人物周刊》：但是实际情况上，咱们无可选择，世界都没有选择。
　　谢国忠：因为中国汇率跟美金挂钩的，你的外汇储备一定是要买美金的。这是很简单的道理。当然也有可能全世界所有的央行都不买了，就是说我同时抛了，抛了我买别的东西了。美金狂降。这也有可能。
　　《人物周刊》：那各国央行去买什么呢？难道去买黄金吗？黄金市场高度波动，且其容量不足以容纳中国的大部分外汇储备，现在也不清楚以欧元或日圆计价的债券是否更安全、更具流动性且更有利可图。
　　谢国忠：黄金太少了，不可能。全世界的黄金只有3万吨，你去算一下，一共值多少钱。我建议中国买美国的指数基金，我已经建议过很多次了。因为股票后面实际有东西的，不是一张纸，它后面有房子，有机器，有品牌之类的。所以有通胀的时候，它也会重新估值的。
　　《人物周刊》：那美国的基金指数基金跟美元又是什么样的关系呢？
　　谢国忠：它可以抗衡美元贬值。美国公司的盈利一般是从全世界来的，这是一道防火墙。第二道防火墙是它的资产随着通胀也会上升的。这不就是有对抗通胀力量吗？因为你是有联系汇率，不能从美金退出来，你还得买美金的资产，不一定是买国债，美国的股票指数基金是可以的。
　　中国不能再有丫鬟心态
　　《人物周刊》：美联储这次印钞票，对中国的外汇储备是什么样的影响？美国五年十年的萧条，它对世界经济尤其对中国经济又会造成的什么样的影响？
　　谢国忠：对中国经济影响非常深远，当然第一个是外汇储备，这个事要自求出路了，因为美金贬值是一个比较长线问题，这个还是早做打算为好。
　　中国人的思想核心是中庸，他不是分析出来这是对美国最佳的方案，他凭感觉，不管一件事对还是错，他觉得这个事这么极端，不会吧，不会这么干吧？怎么会那么极端呢？所以中国在参与世界经济的时候，思想还没跟现代世界接轨呢。外汇储备的事就看中国政府什么时候早点下决心了。
　　还有一个就是经济的问题，中国经济是出口投资的经济，美国是贷款消费的经济，这两个好比阴跟阳，所以那边倒了，这边肯定受影响。中国现在想通过银行撑，给企业续贷，或者给房地产续贷，不要破产，我们先撑着，然后等到世界经济好了，我们又回来了。中国政府现在是一个 “拖”的策略。
　　“拖”肯定是没出路的，肯定没出路。中国得自己找出路。如果你还是想这些，绑着大家一起走，你就完蛋了。
　　《人物周刊》：这种想法，为什么肯定没有出路呢？以前行得通现在为什么就行不通了呢？
　　谢国忠：因为投资都要有回报，回报要有需求，需求那边应该是消费跟出口了。原来我们出口每年涨20%多，靠这个来撑投资这么大盘子的。现在的话，不可能了。
　　《人物周刊》：您建议中国怎么做呢？
　　谢国忠：第一中国要给老百姓钱花，因为中国消费不好，消费不好不是信心问题，是因为老百姓没钱。政府那么有钱，政府官员非常有权力，资产全在政府的手里，政府越变越大，民间怎么会有能力消费呢？经济不好政府第一个想法就是投资。为什么？投资钱都朝政府官员走的。这是体制支持的一件事。
　　中国现在核心的官与民的平衡问题，中国的官僚文化推动了投资的经济，投资的经济逼着中国走上出口的经济，出口的经济跟美国的消费贷款连上了。
　　《人物周刊》：中国的政治经济体制跟美国借钱、花钱的体系是互补的关系，互相配上了。
　　谢国忠：对。所以那边倒的时候，现在我们这边是在挣扎，但是还是想要搞投资。搞投资没出口的话，又没消费，这次投资造出来不是空房子，就是全是不开工的厂。
　　《人物周刊》：中国政府在延续过去的思路。
　　谢国忠：是过去的思路在放大，它已经悬空了，自己还不知道。
　　《人物周刊》：您认为延续过去的思路在这次危机中是没用的，而且会更糟糕。
　　谢国忠：投资投出来的东西是没有回报的，最后把银行给毁了，我们的银行本来还可以，这是非常危险的一件事。最终要让老百姓有消费的能力。我提出中国唯一的出路就是把股票分给老百姓，很多人觉得这个很极端。
　　《人物周刊》：把政府的财富转移到老百姓中间去？
　　谢国忠：短线这是唯一的路。中线、长线，我们还有两条路。一个外汇开放，降低税收，把全世界的钱都吸引到中国来，把中国变成世界。原来不是美国带我们进世界吗？我们国家盘子够大，你把个人所得税降到25%，跟公司所得税一样。现在我们个人所得税很高，其实又收不上来，大家都是花的公司的钱，公司的税率低。税率降下来之后把全世界的有钱人都吸引过来了，把人才都吸引过来了。我们把中国变成世界。
　　还有一个，世界上的钱都来了，我们要搞城市化，建设超大城市，让农民先造城市，造房子，造好房子之后，我借钱给他们买房子，让他们扎下根来，那个才是真正的发展。中国发展最后的目的就是让农民进城，让他们有房子住下来，这是市场经济稳定和发展的核心，你看不到这一点的话，说明你不懂这个发展。就是三刀，三把刀。
　　第一把刀就是藏富于民，第二把刀把中国变成世界，第三把刀就是建设超大城市。这三件事，中国就活起来了，中国变成领头羊了，这10年里面，中国你不变成领头羊，不是你愿意不愿意，你不变领头羊，你也没增长的机会，你让别人走在你前面不可能，人家都已经趴下来了。就这一条路。
　　《人物周刊》：前面没有可以依靠的了。
　　谢国忠：人家已经趴下来了。你靠不着了。这次金融海啸对中国来说最核心的问题是，究竟是等美国经济回来，还是自己走一条新路。我们现在应该知道，发达国家的经济长期都不会好了，如果要保持经济高增长，必须走出自己的道路。
　　中国人老是想要偷偷摸摸地提高地位，这实际上是做丫鬟的心态。加入WTO以来，中国一直都是从事OEM的生意，净干些脏活、粗活、累活，也是这种丫鬟心态在作祟。
　　现在大小姐们已经负债累累了，敞开大门说该你做大小姐了，中国人就不想，还是没有这个胆量。
　　现在华尔街、硅谷多少人都没有工作了，眼巴巴地望着中国，我们应该让这些人来，让全世界的人才、资源、产品都进来。不要总是想着干粗活累活，借钱给别人享受。美国经济情况不好，全球化接下来只有靠中国带动了。
　　确立现代经济思维
　　《人物周刊》：美联储这么做，是不是一种对世界不负责任的态度？
　　谢国忠：你的货币跟美金挂钩，是你自己愿意挨打，可是你天天怪人家害你。这个是东西方一个区别。中国人觉得你给我设的一个陷阱，把我套进去了。
　　西方不是那么回事。你不喜欢美金你就抛呗，我作为一个美金的国家，我跟你说你放在这边没问题的，这么说对我有利，我就这么说。
　　这个跟中国人是不一样，中国人觉得我过去跟你好，你今天怎么对我不好了，这多不仗义啊。这种思维方式去看待事情，肯定会有很大的问题。我觉得中国人议论人家政策的时候，不是用理性思维方式。
　　《人物周刊》：我们在这件事中掺杂了很多情绪。
　　谢国忠：一个人不要指望别人做什么对你有利，然后老是告诉别人他应该做什么，你要用理性的心态去想，这个人做什么对他自己最有利，然后在他这样做的情况下，我该怎么做，这才是一个正确的现代的思维方式。

mjy

新泡沫救得了旧泡沫吗？本文来源于《财经网》　 2009年04月10日
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   谢国忠：制造通胀不会带来经济复苏，2010年全球经济将再次下挫


　【背景】奥巴马敦促民众买房，萨默斯称美国经济“自由落体式下坠”将结束。

　　4月9日，美国总统奥巴马表示，创历史新低的房贷利率对美国再融资房主来说是一个“好消息”，他敦促民众抓住这一良机。新华社报道介绍说，奥巴马是在白宫会见房主代表后对媒体如此表示的。由于美国联邦储备委员会的“特别举动”和政府采取的一系列举措，美国30年期房屋贷款利率目前已降至4.78%的历史低位。


  同日，美国白宫国家经济委员会主任劳伦斯•萨默斯（Lawrence Summers）发表演说，称美国经济“自由落体式下坠”将在几个月内结束，但他同时承认，经济何时触底尚难预计。

　　萨默斯称，美国经济下行压力依然很大，金融市场尚未稳定，目前还很难对何时触底作出判断。但是，由于近两个月来经济刺激计划开始逐步实施，一定程度上刺激了投资和消费需求，产出增加速度相对缓慢，这使企业库存开始下降。当存货下降至很低水平时，就为经济扩张打下了根基。

　　他说，“至少可以肯定地说，未来数月内，美国经济的自由落体式下坠就会停止。”

　　《财经》杂志特约经济学家谢国忠认为，滞胀将是未来几年全球经济的主要特点。不过，2009年下半年，全球经济将会企稳，并在第二季度开始出现熊市反弹。美国政府最近试图提振资产价格，但他预计，2010年，泡沫破灭的速度会超过政府制造泡沫的速度，资产价格很有可能再次下跌。全球经济会第二次下挫。

　谢国忠说，熊市反弹来得比他预期得要早。原因是主要国家的政府已经在为投机实施补贴，它们以为问题在于流动性短缺和信心丧失。如果能把投资者和投机客拉回市场，世界经济就将回到良性循环中。但这些通过补贴投机、制造通胀带来的经济回暖不会是长久的。

　　他说，补贴投机确实会推高股票价格，但是，股价上升可以带动经济复苏的美梦是不会成真的。上升的资产价格是通过鼓励借钱去投资和消费来达成的。但目前债务水平已经很高，人们不会再增加债务去投资和消费。当经济快速复苏的美梦醒来时，股价也将再次下挫，还将暴露出金融体系更多的问题，并引发全球经济第二次下挫。

　　而且，谢国忠还指出，全球的就业、企业家信心和消费者信心都在持续恶化。更重要的是，这种全球性经济衰退前所未有，人们对未来充满迷茫，如果历史重演，经济衰退之后，则可能爆发政治危机，那样，经济快速复苏只会化为泡影。



    谢国忠总结了美国政府最近试图提振资产价格的三个步骤，并指出其问题所在。

　　第一步是美联储购买数万亿的国债、商业票据和按揭债券。相对于收入，美国的房价明显被高估了。泡沫破灭之后，房价应该下调。美联储这么做是为了放缓调整的步伐，并且通过制造普遍的通胀而不是听凭房价下跌，来减轻调整的阵痛。代价就是未来数年美元的走势将会受到影响。


　　第二步是“盖特纳计划”，试图剥离美国问题银行的“有毒资产”。实际上，这项计划就是通过补贴投机来提振“有毒资产”的价格。按照这一“美丽计划”，对“有毒资产”的需求应该会迅速增长。不过，到目前为止，这类资产的价格还没有大幅上涨。因为“盖特纳计划”是用纳税人的钱补贴投机客，如果这项计划继续推进，美国国会可能通过立法，收回参加这项计划的投资者获得的利润，将之充公。由于担心这种后果，投机客们不敢接盖特纳递过来的钱。

　　第三步是美国财务会计准则委员会改变了按市值计价的原则。现在，如果美国金融机构认为市场失灵，就可以不以市值对其资产计价，而是根据其“判断 ”。也许市场未必能对资产完美定价，但是，谁能做得更好呢？改变按市值计价的原则，就等于允许问题银行不再对坏资产计提损失。这样一来，问题银行的股价就会大幅上升。

　　那么，银行不破产就是件好事吗？谢国忠认为，未必。看看日本的例子吧。它的银行虽然没有公布损失，并试图“造出”资金来重组。但是，仅仅更改会计准则不会改变银行资本紧缺的事实，日本经济没能从实际的资本短缺中成功走出，失落了十年。因为，银行没有充足的资本金，不会增加信贷。这会拖延经济复苏。美国看起来正在复制日本模式。

　　除了美国在提振资产价格，大多数主要经济体都在鼓励它们的银行增加信贷。这种“免费午餐”式的想法只会通过制造另一个泡沫而收一时之效，却会在未来引发更大的危机。再次吹起大资产泡沫，是全世界苦苦挣扎的投资者翘首以盼的。政策制定者在关注经济走弱和政治稳定之余，正在回应投资者的求救呼喊。这也是我们看到很多出台的政策纷纷向瘪下去的泡沫充气的原因。现在，这种充气似乎取得了一定效果，但效果不会长久。

mjy

第二次衰退
本文见《财经》杂志2009年第8期 出版日期2009年04月13日
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2010年，泡沫破灭的速度会超过政府制造泡沫的速度，资产价格很有可能再次下跌

　 2009年初，我曾撰文指出，全球经济将在今年下半年企稳，并在二季度开始出现熊市反弹。我当时认为，滞胀将是未来几年全球经济的主要特点。现在，我仍然坚持这样的观点。不过，熊市反弹来得比我预期的要早。原因是主要国家的政府已经为投机实施补贴，它们相信，主要的问题是流动性短缺和信心丧失。因此，如果投资者和投机客被拉回“游乐场”，世界经济就将回到良性循环中。但是，我认为，这些举措将导致全球经济在2010年出现第二次衰退。

2009年初，我曾撰文指出，全球经济将在今年下半年企稳，并在二季度开始出现熊市反弹。我当时认为，滞胀将是未来几年全球经济的主要特点。现在，我仍然坚持这样的观点。不过，熊市反弹来得比我预期的要早。原因是主要国家的政府已经为投机实施补贴，它们相信，主要的问题是流动性短缺和信心丧失。因此，如果投资者和投机客被拉回“游乐场”，世界经济就将回到良性循环中。但是，我认为，这些举措将导致全球经济在2010年出现第二次衰退。
政府托市“三部曲”
　　补贴风险确实会推高资产价格，这里，资产主要是指股票。但是，股价上升可以带动经济复苏的美梦是不会成真的。我们目前处于债务泡沫破灭之中。上升的资产价格是通过鼓励借钱去投资和消费来提振经济的。由于目前债务的水平已经很高，人们不会再增加债务去投资和消费。当经济快速复苏的美梦被雨打风吹去，股价也将再次下挫。这将暴露出金融体系更多的问题，并引发全球经济第二次下跌。
　　政策制定者对他们的刺激计划仍不起作用感到沮丧。美国政府和美联储已经花了或者承诺了12万亿美元，来挽救美国的金融体系。2009年，美国的财政预算赤字是1.75万亿美元，但是，实际赤字很可能超过2万亿美元。欧洲中央银行、英国中央银行和日本中央银行都已经把利率降到历史低位。它们的政府也已经捅下了很高的财政赤字。但是，全球的就业、企业家信心和消费者信心都在持续恶化。主要经济体很可能在2009年一季度遭遇了类似2008年四季度那样的收缩。对于2009年全年而言，欧元区、英国和美国将收缩4％－5％，德国和日本则可能收缩7％－8％。
　　这种全球性经济衰退是前所未有的。更重要的是，人们很难看到衰退结束之后，世界经济将如何增长。如果历史重演，在眼下如此严重的经济衰退之后，政治危机可能爆发。
　　当经济危机引发政治危机，经济快速复苏将会化为泡影。由于陷入绝望，各国政府将试图直接提振资产价格，或者通过刺激观望的投机者重新加入游戏的方式来提振资产价格。由于对政府的行为不明就里，多数人可能认为经济正在趋稳，或者将会立刻反转。毕竟，股价不是经济“晴雨表”吗？有这种想法的人，通常会追涨杀跌。这就是熊市反弹，它将吞没很多精明的投资者。
　　美国政府试图提振资产价格，是从美联储宣布购买数万亿美元的国债、商业票据和按揭债券开始的。它试图通过盯住按揭利率来稳定资产价格。但是，实行这种政策表明，美联储其实知道房价应该如何走。相对于收入，美国的房价明显被大大高估了。在泡沫破灭之后，房价应该下调了。美联储这么做，就是为了放缓调整的步伐，并且通过制造普遍的通胀而不是听凭房价下跌，来转移调整的阵痛。美联储现在的政策，将会在未来数年里影响美元的走势。
　　美国政府试图提振资产价格的第二步是“盖特纳计划”，它试图剥离美国问题银行的“有毒资产”。实际上，这项计划就是通过补贴投机而提振“有毒资产”的价格。按照这一“美丽计划”，对“有毒资产”的需求应该会迅速增长。不过，到目前为止，这类资产的价格还没有大幅增长。
　　为什么？我认为，市场不相信“盖特纳计划”会奏效。因为这项计划是用纳税人的钱补贴投机客。如果这项计划继续推进，美国国会可能通过立法，收回参加这项计划的投资者获得的利润，将之充公。由于担心后果，投机客也不敢接盖特纳递过来的钱。
　　美国政府试图提振资产价格的第三步，是改变美国财务会计准则委员制定的按市值计价的原则。现在，美国金融机构得到许可，如果它们认为市场失灵，可以不以市值对其资产计价，而是根据其“判断”。也许市场未必能对资产完美定价，但是，谁能做得更好呢？改变按市值计价的原则，就等于允许问题银行不再对坏资产计提损失。这样一来，问题银行的股价就会大幅上升。
　　不过，银行不破产，难道不是件好事吗？未必。看看日本的例子吧。它的银行本质上没有公布损失，并试图造出资金来重组。日本经济因此失落了十年，没有成功地从资本短缺中解脱出来。仅仅更改会计准则，不会改变银行资本紧缺的事实。这些银行知道它们没有充足的资本，因此，它们不会增加信贷，并试图从现存资产中挤出利润，从而可以重组资本。这会拖延经济复苏。看起来，美国正在复制日本模式。
　　除了美国制定政策以提振资产价格，大多数主要经济体都在鼓励它们的银行增加信贷。
　　“鼓励”是什么意思？在正常情况下，银行借贷是在平衡风险和收益之后，争取利润最大化。政府鼓励它们放贷，实际上就是向它们施压，降低信贷标准，承担更多风险，却获得同样或者更少的回报。这种政策，实际上是用未来的坏账换取今天的需求。支持这种措施的论调是，如果每家银行都借钱，经济改善，就会减少坏账发生。但是，这种“免费午餐”式的想法，只会通过制造另一个泡沫而收一时之效，却会在未来引发更大的危机。
　　再次吹大资产泡沫，是全世界苦苦挣扎的投资者翘首以盼的。政策制定者在关注经济走弱和政治稳定之余，正在回应投资者的求救呼喊。这也是我们看到很多出台的政策，纷纷向瘪下去的泡沫充气的原因。现在，这种充气似乎取得了效果，但这种效果长不了。
　　我认为，2010年，泡沫破灭的速度会超过政府制造泡沫的速度。资产价格很有可能再次下跌。通胀可能会成为一个问题，它将导致国债和其他政府债券价格下挫。政府债券是最后破灭的泡沫。当这个泡沫遭到挤压，其他的资产价格将会见底。这将使目前政府充入泡沫中的空气释放出来。届时，全球经济会第二次下挫。
通胀还是通缩？
　　关于通胀还是通缩的争论一直很激烈。较低的债券收益率表示，投资者普遍认为目前存在通缩。2006年9月，在国际货币基金组织（IMF）和世界银行新加坡年会上，我预测2007年出现金融危机，2008年出现经济危机，此后会出现滞胀。虽然滞胀的预测还没有应验，但是，各国政府和中央银行正在执行的政策，坚定了我的想法——滞胀会困扰全球经济很多年。
　　从历史经验来看，投资泡沫破灭之后出现通缩有两个原因。第一个原因是投机泡沫是过度投资造成的。因此，在泡沫产生过程中，会出现产能过剩，因为在泡沫中，需求被夸大了。第二个原因是银行破产和企业减产会增加失业，从而减少需求，并导致更多的企业破产。这种恶性循环，延长了价格向下调整的时间。
　　有两个原因，使得目前的泡沫破灭后，不会出现持续的通缩。第一个是投机集中在非生产性的资产，例如，房地产和金融产品。
　　汽车和电子行业是两大全球产能过剩的行业。汽车行业产能过剩已经很久了。不过，这个问题却被信贷泡沫虚增需求所掩盖，因为购买者受到零首付零利率的刺激，频繁换购新车。但是，通缩的压力将随着一两个主要的生产商破产而结束。如果政府用纳税人的钱支持它们的汽车公司，通缩就会持续。不过，奥巴马政府目前不愿意这么做。
　　电子行业习惯于通缩了。通常，好的通缩会支持产量增加，产品价格下降。但是，现在的通缩不是好的通缩。全球企业资本支出的大幅削减，已经使IT 产品的需求暴跌，从而使得电子行业迅速调整。在没有政府施压的情况下，这个行业正在自行收缩，这个过程将随着产能削减而很快结束。
　　中国制造业扩张也是产能过剩的来源。十年前，当亚洲金融危机爆发，需求减少，我认为，中国的产能过剩会起到抑制通胀的作用。因为其他国家的厂商会跟随中国厂商的价格。现在情况不同了。制造业的价格是由中国制定的。相对于原材料成本，中国制造业的附加值已经大幅缩水，其庞大的制造能力不可能维持通缩。例如，钢铁行业四分之三的成本是铁矿石和焦煤这样的原材料。钢铁行业的产能过剩，不可能支持钢铁产品的价格下跌。
　　其次，破产（特别是银行业的破产）与需求减少之间的恶性循环现在也不同了。事实上，各国政府和央行正在救援世界上的每一家银行。它们给企业贷款，使其保持运营。目前的情形预示着全球经济将会很快触底。不过，全球经济还会在2010年第二次下跌。
　　虽然需求目前较弱，但是，大宗商品价格上扬、工会要求提薪会导致通胀再次降临，正如20世纪70年代的情形。
　　大宗商品价格上扬的趋势已经明显，这是因为投资者害怕货币供给过度扩张，想要寻找安全港。尽管需求减少，原油价格又重新站在每桶50美元的点位，表明太多的钱流向了交易所交易基金（ETF），后者购买了原油。鉴于央行在不停地发行纸币，越来越多的资金将流向大宗商品。
　　我一直相信，工会主要是靠需求驱动的。在繁荣时期，工会力量偏弱，因为经济繁荣提高了每个人的生活水平。当艰难时期到来，更多的人开始支持工会活动。在经济停滞期，特别是滞胀期，如果没有工会力量的干预，每个工人都会发现自己的生活水平在下降。法国和其他欧洲国家发生的全国性大罢工就是先兆。
　　除了2010年经济第二次下挫和未来出现滞胀，我还想评论一下熊市反弹的特征。在一个持续多年的熊市里，股市时常出现较大反弹。这些反弹的幅度，可能从底部上涨40％。显然，这样的熊市反弹令人垂涎。投资者很难做到只观望、不入市。
　　我不是反对在熊市反弹中挣钱。但是，必须记住，熊市反弹是零和游戏，甚至还是负和游戏。在每一次反弹后，市场可能会跌得更狠。一个人的利润其实是另一个人的损失。在熊市反弹中投资，把握时机是最重要的。早进早出是最基本的原则。最有害的是追涨杀跌。当市场反弹了30％，就不要追涨杀跌了，这对你的金融资产健康非常不利。
　　最近一次结构性熊市反弹发生在20世纪70年代，并持续了十年。投资者能在这十年来只观望不投资实在太难。毕竟，人的一生能有几个十年？这也就是为什么结构性熊市反弹会吞没越来越多的人。后跳进去的人是更有耐心和更精明的人。最后赔钱的投资者IQ可能超过200。我想，可能要到沃伦-巴菲特也开始赔钱，这场熊市才会结束。




Double dipping in 2010

Andy Xie

April 11, 2009



At the beginning of 2009, I wrote that the global economy would stabilize in the second half and a bear market rally could start in the second quarter of 2009. I thought that stagflation would be the dominant characteristic for the next few years. I am still sticking to the story. The bear market rally began earlier than I expected. The reason was that major governments have been introducing subsidies for speculation. They believe that the main problems are liquidity and confidence. Hence, if investors or speculators are brought back in the game, the world economy could be back to a virtuous cycle again. I think that this type of approach would lead to a second dip in 2010



Subsidizing risk taking does inflate asset prices, mainly stocks for now. However, the hope that rising stock prices will lead to economic revival will not be fulfilled. We are in the middle of a debt bubble bursting. Rising asset prices lift economy through boosting borrowing for investment and consumption. As the current levels of indebtedness are already too high, we won’t see rising debt demand for consumption or investment. When the dream of a quick economic recovery is dashed, stock prices will slump again, which could expose more problems in the financial system and trigger a second dip in the global economy.



The world is amidst a burst after a speculative boom. Boom-burst cycle is quite frequent in history (see ‘Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises’ by Charles Kindleburger). A synchronized global one is rare. The last one comparable to the current one was the boom-burst of 1920s and 30s. A synchronized global cycle requires trade and cross-border capital flow to be large. A synchronized global burst is difficult to overcome, because devaluation and export promotion no longer work. If one country has a burst, it can devalue, boost exports, and make money from foreigners to reflate its financial system. East Asia came back this way from its banking crisis ten years ago.



Policymakers are frustrated that their stimuli are not working so far. The US government and the Federal Reserve have spent or committed $12 trillion to bail out its financial system. Its budgeted fiscal deficit for 2009 is $1.75 trillion (12% 0f GDP) but will probably surpass $2 trillion. ECB, Bank of England, and Bank of Japan have all cut interest rates to historical lows. Their governments are already running high fiscal deficits. But, employment, business confidence, and consumer confidence continue to deteriorate around the world. Major economies probably suffered similar contraction in the first quarter of 2009 as in the last quarter of 2008. For the whole year of 2009, euro zone, the UK, and the US may contract by 4-5%. Germany and Japan could contract by 7-8%.



This sort of global economic collapse is unprecedented. Moreover, it is difficult to see how the world would grow again when the collapse is over. If history is guidance, political crisis tends to follow such an economic collapse. When an economic crisis triggers a political one, it makes a quick economic recovery virtually impossible. Out of desperation, governments are trying to support asset prices either directly or incentivizing reluctant speculators to play. Without understanding what governments are doing, most people think that things are either getting better or well soon. After all, shouldn’t stock prices tell us about the future, according to theory (Unfortunately not true in practice when you really need it)? The positive thinking is leading many to chase this market. This is a bear rally that will swallow many smart investors.



This phase of government policy-targeting asset prices began with the Fed’s announcement for buying up to $1.15 trillion of treasuries, commercial and mortgage papers. It was targeting mortgage interest rate in order to stabilize property price. However, this sort of policy meant that the Fed knew what property price should be. The US property price was 100% overvalued relative to income. After the bubble burst, it should go back. What the Fed is doing is to slow the adjustment and shift a big chunk of the adjustment through general inflation rather than property price decline. What the Fed is doing will impact the dollar for years to come.



The second part came with the Geithner plan for stripping toxic assets from the US’s troubled banks. Hank Paulson, Tim Geithner’s predecessor, wanted to focus on stripping the bad assets off the banks too. His plan didn’t fly because the market prices for the bad assets were too low for the banks to survive. Most banks have questionable assets more than twice their equity capital. As these assets are trading at 30 cents on the dollar, if the toxic assets are sold at market price, most banks are bankrupt. This is why Hank Paulson shifted to injecting money directly into the banks first. The hope was that it would stabilize the financial system and the toxic asset prices would rise sufficiently for the banks to survive. This hasn’t happened.



The Geithner Plan tries to boost the prices of toxic assets by subsidizing speculation. The centerpiece of the plan was offering government-guaranteed 6-1 leverage. If an investor risks one dollar, the plan caps his loss at one 1 but offers the reward equivalent to risking 7. The current toxic asset price is 30 cents on the dollar. The price reflects the expected return on the bad asset. It is equivalent to 70% chance of bankruptcy and total wipeout for creditors and 30% chance of survival for the borrowers that support the assets. Under the Geithner Plan, an investor that puts down one dollar can buy $7 worth of toxic assets. At the current price of 30 cents on the dollar, he could buy $23.3 of toxic assets. There is 30% chance that the investor gets $23.3 and, after paying off $6 of debt, and has $16.3 in income. There is 70% that he loses everything. Hence, his expected income for his $1 investment is $16.3*0.3=$4.9.



This plan should have boosted demand for toxic assets tremendously. Indeed, based on the simple example above, investors should be willing to pay more than twice the current price. This would save the banks. For the investors in toxic assets, they reap rewards from the 30% of the performing asset bundles that they have bought and leave the 70% non performing ones to the taxpayers. This ‘beautiful plan’ works by robbing taxpayers. But, the prices for toxic assets have not risen that much. Why? I think that the market doesn’t think that the plan could work. The public opinions may torpedo it before it goes into implementation. If it goes ahead, the US Congress may pass retroactive laws to confiscate the profits from the investors who participate in this scheme. Essentially, the Geithner Plan is giving speculators free money. But they are not taking it because they are terrified of the consequences.



The third piece is changing the mark-to-market rule. The Financial Accounting Standards Board of the US has changed its rule for accounting asset value. It now allows financial institutions to value their assets according to their ‘judgment’ rather than market price if they think that the market isn’t working. Market may not value asset prices perfectly. But, who could do better? This rule change is to allow the banks in trouble to stop reporting losses from asset quality deterioration.



When this change happened, the share prices of the troubled banks rose sharply. The market was not just reacting to a superficial change. The change is meaningful for the share prices. If the banks can name their prices for the assets on their books, they don’t have to raise capital to stay in business. This means that they might make enough money over time to recapitalize. Hence, the risk of their bankruptcy has declined. The increased survival chance has boosted their share prices.



Shouldn’t this be a good thing that banks don’t go burst? Not necessarily so. Look at what happened in Japan. Its banks essentially didn’t report their losses and tried to make money to recapitalize. It kept the economy down for ten years without succeeding in their getting out of capital shortfall. The reality won’t change with a change in the accounting rule. These banks know they don’t have enough capital. Hence, they won’t increase lending and will try to milk their existing assets for profits to recapitalize. They will be a drag on the economy for years to come. The US seems to be copying from Japan.



In addition to the US’s policies for targeting asset prices, most other major economies are encouraging their banks to lend. What does ‘encouraging’ mean? Banks normally lend to maximize profits by balancing between risk and reward. When governments encourage them to lend, it really means pressuring banks to lower standards, i.e., taking on more risk for the same or less reward. This sort of policy is really to exchange non-performing loans in future for boosting demand today. The argument in favor such an approach is that, if every bank lends, the economy improves, which would decrease non-performing assets. This sort of ‘free lunch’ thinking works temporarily by inflating another bubble. Of course, it will create a bigger mess in future.



Reflating an asset bubble to support the economy is widely hoped for by distressed investors around the world. Policymakers, in addition to their concerns for economic weakness and political stability, are responding to investors’ cry for help. This is why we are seeing so many policies that are pumping air into a deflating bubble. It seems the air-pumping is working now. But, it won’t last. As governments throw everything at it, more air is going in than coming out. But, government actions can’t put in air on a sustainable basis. The air leakage will last with rising unemployment, falling corporate profits, and collapsing trade.



I think that the air leakage will overwhelm government air pumping in 2010. Another major dip in asset prices is likely. Further, I think that inflation will become a problem, which would cause treasuries and other government bonds to drop. Government bonds are the last bubble to burst. Other asset prices will bottom when this bubble deflates. This force will reverse all the air that governments are putting in now. The global economy would have a second dip then.



The debate over inflation or deflation has been raging on. The low bond yield suggests that the consensus is for deflation. In September 2006 at the IMF-World Bank annual meeting in Singapore I predicted a financial crisis in 2007, economic crisis in 2008, and stagflation beyond. The last prediction has not happened yet. What governments and central banks are doing have strengthened my conviction that stagflation will haunt the global economy for years to come.



Historically, the burst following a speculative boom is deflationary for two reasons. First, a speculative boom is investment biased. Hence, there is overcapacity during the burst, as the demand during the boom was exaggerated. Second, bankruptcies of banks and production businesses drive up unemployment, which decreases demand and pushes more businesses into bankruptcies. This vicious cycle prolongs price decline.



The current burst won’t lead to sustained deflation for two reasons. First, the speculation was centered on unproductive assets like property and financial product. Automobile and electronics are two global industries with considerable overcapacity. The automobile industry has had overcapacity for a long time. The problem was covered up by the credit bubble that exaggerated demand, as buyers were incentivized to change cars more frequently with zero down-and-zero interest rate financing. The deflationary pressure would end with the bankruptcy of one or two major producers. The deflation would last if governments prop up their auto companies with taxpayers’ money. At least the Obama government has shown unwillingness to do so.



The electronics industry is used to deflation. It is usually good deflation-rising productivity supporting declining price from that industry. What’s going on now is not good deflation. The drastic cuts of capital expenditure by global companies have caused a demand collapse for IT products. The pressure is causing the industry to cut back quickly. This industry is shrinking without government prodding. The bad deflation in this industry will end quickly with capacity reduction.



China’s manufacturing expansion is also a source of overcapacity. When the Asian Financial Crisis depressed demand one decade ago, I thought China’s overcapacity was deflationary, because manufacturers in other countries would have match Chinese prices. Now is different. Manufacturing prices are Chinese. Manufacturing value added has shrunk dramatically relative to the costs of raw materials. The manufacturing capacity in China is unlikely to sustain deflation. For example, three quarters of the cost for steel production are raw materials like iron ore and coking coal. The overcapacity in steel production can’t sustain price decline of steel product.



Second, the vicious cycle between bankruptcy, especially banks, and demand contraction is unlikely now. Governments and central banks are propping up virtually every bank in the world. They are lending to industries to keep them afloat. The current dynamic suggests that a bottom for the global economy would be reached soon. As mentioned above, I thought it would be the first half of 2009. Now, with a second a second dip forecast, it would be likely in 2010.



Despite demand weakness, inflation could emerge through commodity inflation and labor unions pushing wage increase, the same factors in the 1970s. Commodity inflation is already visible as investors who are frightened of monetary expansion seek safe haven. Oil is back above $50/barrel despite demand collapse because so much money has flowed into exchange traded funds that buy oil. As central banks keep printing money, more and more money will flow into commodities.



I always believe that labor union is mostly demand driven. During prosperity labor unions are weak as a rising tide lifts everyone’s living standard. When hard time hits, more people support union activism. During economic stagnation, especially stagflation, without union power, average workers will see declining living standard. The national strikes in France and other European countries are a harbinger for what could come.



I have argued above for a second dip in 2010 and stagflation beyond. I want to add some comments on the nature of bear market rallies. In a structural bear market that lasts for years stock markets can have big bounces from time to time. These bounces can be as big as 40% from bottom to top. Obviously, rallies of such size are mouthwatering. It is difficult for investors to stay on the side line. I am not against playing such bear rallies. But, one must remember that bear rallies are at best zero-sum games and often negative-sum games, i.e., making new lows after each bounce. One’s profit is someone else’s loss. Timing is everything in playing bear bounces. Getting in and out early are the basic principles. The most harmful behavior is chasing. After a rally of 30% has happened, it is very bad for your financial health to chase.



The last structural bear market happened in the 1970s and lasted for ten years. It is obviously difficult for investors to stay on the sideline for a decade. After all, how long does one live? This is why a structural bear market swallows more and more people through such rallies. The ones that jump in later tend to be more patient and probably smarter. The last ones that perish in a structural bear market may have IQ over 200. I am afraid that the current bear market won’t end until it brings down Warren Buffett.

foxmudler

原帖由 yi_fanren 于 2009-4-3 00:43 发表
"持有的国有企业股份分给民众",------难道想步前苏联的后尘？

韦小宝说的好，要骗人必须小处尽量说实话，大里想法子骗子，这样才能不被人识破。我看很有道理。

如果你多看看他的文章可以发现
全民持股的根源是做到藏富于民 然后这些大公司每年大比例分红以达到有稳定的现金流
当然 他的这一做法颇有争议

mjy

谢国忠：两件事发生，牛市开始
2009-04-15


  4月15日富国基金管理公司于上海香格里拉大酒店三层会议厅举办“富国论坛——金融危机下的全球投资机遇”，独立经济学家，玫瑰石顾问公司董事谢国忠先生在会上发表精彩演讲。以下是谢国忠先生的发言实录：

　　很高兴有机会来这里跟大家交流意见，现在世界的局势变化很多，有波动的时候就有不同言论出现，我们要有一个大的框架读懂这个世界，这样不会因为每天波动、每天新的说法而改变自己的看法，更糟糕的是改变自己的行为。

   今天从大的概念来看这个世界，昨天是泡沫，今天是危机，明天是正常。为什么要理解这个很重要呢？很多人要回去，要想昨天的事，昨天是回不来的，如果你没有这个心态的准备是比较容易犯错误的。“危机”会有多长？什么时候我们知道是正常，最重要的是所谓“正常化”的过程，刚才PIMCO的先生讲了一个杠杆，就是正常化的过程，这个正常化的过程是很痛苦的，最终我们是知道的，就是房价、股价都回到正常，这个泡沫是过去20 年，格林斯潘的宽松货币政策引起的，不断的积累，因为美金是世界经济本币，在世界经济国际化当中，这个经济泡沫变成全世界的经济泡沫，如果你同意这个观点，你回头看房价，美国的房价要掉一半，英国的房价要掉2/3，身在其中你觉得不可思议，你想到房价两年前、三年前、五年前，二十年前的房价你都记不得，我们要还原这样一个过程。

　　另外家庭的债务也要有大幅度的下降，过去是60%的GDP，后来是100%，要下降，这是一个很痛苦的过程，你要还债就要存钱，少花钱还债，对经济来说是一个顶峰，经济长期会处于一个低迷状态。另外我们看世界有消费国和生产国这样一个区别，我们危机和泡沫的中心是消费国，但对生产国影响非常大的，因为消费国的泡沫引起了消费需求过旺，生产国生产能力扩大，我们今年看到生产国经济萎缩比消费国还要严重，还是比较容易理解的，消费国的人不买东西了，经济萎缩有很大一部分转嫁给生产国，我们现在看到中国的沿海、日本、德国经济压力不比英国、美国少。

　　这个调整也是一个很痛苦的过程，生产能力过剩这样一个问题，怎么来消化，联系到我刚刚说的明天是正常，昨天是泡沫，汽车这个行业过去的需求也是泡沫化的，虽然汽车价格没有泡沫化，但是量是泡沫化的，这是给信贷支撑的，信贷爆了以后，汽车消费量会少很多，汽车厂要关门，这是一个痛苦的过程。

　　什么时候是危机转折点，危机转折点最重要的是从刺激经济走向改革为政府政策的核心，危机出现之后先是掩盖，07年次贷危机出现的时候，第一个反应是“掩盖”，没有事，泡沫危机养成习惯，信心就是一切，只要相信一切会变好的，07年8月份第一次危机爆发的时候，政府认为问题不大，马上解决，这不是什么了不起的事，包括消费国跟生产国大家对这件事情当时并不认为有那么重要。

　　到去年下半年的时候态度就变了，这时候出现了恐慌，包括政策制定者也恐慌，他不知道怎么办了，不知道怎么办的时候政府官员态度对市场确实带来很大的冲击，连政府都不知道怎么办了，这一下风险巨大，出现股市直线下跌这样一个时段。

　　恐慌之后政府刺激经济，现在又变成了唱好的阶段，认为过去的恐慌使经济更负面化，现在要有信心，想通过对市场心理安慰希望带来经济稳定。我看到一篇文章写奥巴马是第一心理学家，要给大家打气，这种做法并不是完全不可以，在恐慌当中人需要有安慰，这也是不可避免的，但是是不是世界经济通过人的安慰就能解决问题的？这是不可能的。

　　现在我们国家很多人认为经济回来靠炒房地产、炒股票、银行多发钞票，这样经济就回来了，这是比较天真的想法，要是这种办法经济会好的话，全世界会有穷人吗？这是特容易做的事。

　　明天是很不一样的，今天解决危机，从危机走出去，必须要有政策的调整，使我们走向正常化这样一个道理，今天我们走的是通过暂时的释放流通，让泡沫萎缩的时候速度慢一点，只不过仅此而已。

　　如果很多人认为泡沫不能让它倒，我们再打气，泡沫又回来了，大家又玩了，不就好了吗，我觉得这是不太可能的，因为这是全世界大泡沫爆了之后，某个国家要把泡沫重新搞起来是非常困难的一件事，刚刚PIMCO的先生说到消费国的变化，房地产正常化之后消费正常化，消费正常化之后会对生产国的压力很大的，所以生产国面临一个生产能力萎缩的压力，另外以后要创造自己消费这样一个压力，如果不做到这些，最终会引起新一轮的危机，这是我自己对问题的一个诊断，今天我们怎么来看这个事，今天全世界政府都看好，股市涨起来了，盈利也好了，别信这个，在世界经济危机之后有人说盈利变好了，这个可能性不大，因为蛋糕在变小，有一两家公司盈利变好有可能，他告诉你他重新分配，赚了别人的钱，总体来说盈利变好可能性不大的。

　　房地产的泡沫引起了公司盈利泡沫，所以盈利在经济当中占的比例会下降的，盈利下降之后也不会完全回去的，明天不是昨天，也不会完全回去的，现在短线就有人说公司盈利变好了，天晴了，大家出来没事了，又可以玩了，这种我叫熊市反弹，是吃人机器，是老虎机，人都好久没事干了，他就忍不住，很想干一点事，熊市反弹就是这种心态引起来的，几个月不做了，大家来玩一玩，短线看起来火起来的，最后有不少人当成真的，最后跳进去又被套牢。

　　股市反弹以后一个月会来好几次，但是别当真的，你要早点做好准备什么时候要逃走，熊市反弹是个杀人机器。

　　现在这一轮的流通跟财政刺激会引起经济下半年有所反弹，这里主要力量是重复的经济周期原因，这两个因素也是有的，世界危机会出现第二次衰退的，第二次衰退的原因，你的后劲哪里来的，存货先下滑，然后再上升，正常化之后平了。

　　经济刺激给老百姓一点钱，有的人花一点钱，有的人拿了之后还钱了，房地产价格要下降，政府放出那么多钱来，又引起新一轮大众商品泡沫，很多人认为今天应该通缩，为什么？需求不足，另外一方面货币印那么多，总有一天变通胀了，从一个方面亚洲银行行长博南克堆一对火柴，让大家来点火，但是金融危机影响很大，一次点不着，第二次虚惊一场，不用担心，干柴放边上火是不会着的。

　　但是想想央行不起来，他总会点的，总有一天被点着，如果这个问题的话，通胀是不可避免的，相信这个你就会采取行动，避险、避冲，本身行为会通货膨胀的，世界经济大萧条，经济萎缩，这次炒石油是散户在炒，用市场交易基金 ETF，导火线就是央行这么印钞票，印了那么多的钞票。印钞票以后等到通胀苗头出来，被央行收的时候，这时候第二次危机就来了，第二次通缩就来了，吃止痛要的手断了，没有了，这是最痛苦的时候，中国的财政也是用到头了，美国是百分之十几的经济斥资，钱就那么多，通胀又来了，不能放钱了，这有什么路可走呢，这个时候无路可走了，只有一条路，那就是改革了，什么是政府的改革路呢？最重要的是中国跟美国，我认为欧洲跟日本是没救的。日本十年都会很滥的，日本前几年好像有点回升，日本十几年通缩以后会变好了，泡沫来了之后发现没有危机，好是泡沫待遇来的，长期来看还是在衰退，日本这次没有搞泡沫，咱们还是这么惨，听说今年会萎缩7-8%，比美国多一倍，核心的是日本跟欧洲有人口老化，

　　中国的人口还是上升的，有移民，还有农村的人口朝城市转移；对美国来说核心问题怎么解决消费国度的问题，这是鼓励老百姓的话，要存款，PIMCO的先生已经说了，美国的储蓄率转变很快。很重要的是金融机构国有化的问题，现在美国政府不愿意国有化金融机构，还在玩游戏，美国的金融体系是破产的，美国的金融体系整个股本金就是七千多亿，帐上资产是七万多亿，在经济下滑的情况下搞掉10%很正常的。

　　金融机构破产不破产，股本金就是没有，也是照样能开店，这是流通的概念，只要政府担保，有人给他钱，还是活着，日本的银行变成僵尸十几年就是这么一个概念，美国走同样的道路，这是一个悲剧，如果不愿意走这条路是很难的。你听到美国国有化银行，转折点到了，很可能是最坏的时候过了。

　　中国不谈投资世界经济，不谈银行放贷款，在谈支持老百姓消费，而不是“说”，而是真的听到有政策了，中国的转折点到了。因为原来就是投资过多了，你再刺激投资，再去投资，这怎么真正改变局势。现在中国要转向为家庭，中国老百姓不是不愿意花钱，中国老百姓没钱，你看银行里20万亿老百姓存款，一半以上在很少的人手里的，老百姓没钱，不从这里开刀，中国经济会有根本的改变可能性不是很大。

　　所以我觉得我们还处于一个过度阶段，每次你看到股市的上升是一个熊市的反弹，这种来来回回不是真正的牛市，真正的牛市中国把财富转向家庭，美国把银行国有化，有这两件事新的牛市就要开始了。

mjy

激辨黄浦江第一幕：金岩石PK谢国忠2009年04月20日 南方都市报

市场行进到2500点之上陷入迷茫，多空分歧加剧。流动性推动的反弹行情是否继续？宽松货币带来的通胀预期影响几何？经济增长新的驱动力在哪里？刺激政策是否该加码？

上周三，在黄浦江畔举行的富国论坛将多空矛盾展现得更加白热化。非官方经济学家认为，宏观数据慰藉了市场，但目前没有看到经济复苏的迹象。官方经济学家则强调中国经济实现率先于全球经济的回升，迎来难得的投资机会。基金经理与官方经济学家出发点可能不同，但恰好在一个阵营之中，他们从各项复苏的指标中找到了做多的理由。
独立经济学家、玫瑰石顾问公司董事谢国忠再发“盛世危言”，炒房炒股不能救经济，政府扔钱造成的复苏不是真正的复苏。
通缩中的信贷泛滥是否迎来恶性通胀，政府如何干预资产价格，投行在金融危机中怎样生存？
“论坛嘉宾”
谢国忠(独立经济学家，玫瑰石顾问公司董事)
金岩石(国金证券首席经济学家)
贝克BrianBaker(太平洋投资管理公司亚太区CEO)
林如惠(富国基金QDII基金经理)
●信贷增加下的通胀预期
今年一季度，人民币新增贷款高达4.58万亿元。全年5万亿元的新增信贷计划规模基本完成。信贷快速增加，也让通胀问题重新成为市场关注点。谢国忠表示，通胀通缩与否取决于央行态度，而通胀和通缩相比，贝克认为政府似乎更喜欢通胀。
金岩石：通缩是暂时的，很快会进入恶性通胀，这个通缩是价格通缩还是掉到20年以前？
谢国忠：价格是相对的，房价掉是相对于工资和物价，工资和物价是一回事，这是央行的选择。
金岩石：央行决定房价，是这个意思吗？
谢国忠：通胀将导致央行的态度，美联储主席伯南克问日本的通缩怎么治不好，日本说没有办法，没有人要钱，“那你把钱放到直升飞机，然后开到东京上空扔下来。”你千万不要相信他们。
贝克(BrianBaker)：中央银行比较担心通缩，而不是担心通胀的问题，进入通缩，中央银行无计可施。我们看到两个层面政策，一个是政府跳过银行系统，把资本直接注入到实体经济当中，银行持有资金，而没有提供贷款，政府通过资产支持证券来降低成本。
有通胀只要政府通过利率就可以控制，如果通缩就比较危险。
金岩石：贝克(BrianBaker)同意国忠的观点，中央银行更关注更不喜欢通缩，但是在通缩的时候会发更多的货币，导致未来的通胀。重要的他讲了一个观点，政府会绕过银行体系，通过各种产品，事实上把变相的通胀注入到了金融体系，而这些产品绝大部分都是固定收益产品。
●资产泡沫的价值认定
如果通胀带来资产泡沫重生，虚拟经济活跃带来赚钱效应，但交易产生的泡沫是否真正蕴含财富是永恒的辩题。谢国忠选择不参与，他认为交易多数是虚的，蕴含泡沫破裂危险。
金岩石却是泡沫拥护者，他认为泡沫也是财富。
金岩石：我观察这个世界，如果把整个世界看成四条腿的桌子，实体经济占一条腿，另外三条腿是什么呢？三张纸：货币、股票、债券，一揽子杂货三张纸，这是当今世界的总体财富。国忠你提到政府不创造财富，但是你又看到了事实上虚拟经济超越实体经济，虚拟经济的财富是不是财富？
谢国忠：我前几天听到一个朋友在说“泡沫也是财富”。
金岩石：我说的。
谢国忠：你千万别把它当真，否则一辈子做穷人，不合算，股票跟大米是没有区别的，你买大米到家里来，肚子饿的时候可以吃饭，买股票可以分红，分红之后可以买大米吃饭，但是区别在哪里呢？在分红之间股票可以交易，这有价值。
人想吃免费午餐的心态非常强烈，人在进化当中有这个基因的，但是这个基因是会引起泡沫，但是不理性的，我觉得泡沫就是虚伪的，这跟传销一回事，没有产生财富。
谢国忠：你混淆是非了，股票今天一张纸，明天同一张纸，价格不一样了，理发是退休工人弄一个小凳子给我理发，要五块钱，韩国理发师给我理发还搞一点动作，那个不一样。
金岩石：这样一弄就产生“美女”了，为什么要理200块钱的头呢？因为有更高的预期，普通的包VL为什么变成LV呢？花别的男人的钱的女人叫美女，结果就创造了交易，所以交易创造了价值是现代经济的基本概念，我觉得你还是不应该完全否认。
谢国忠：我没说交易不好，但是一张纸不断在转，说这张纸值很多钱，这时候有可能会创造价值，但是有时候也是虚的，让你相信值更多的钱。同一个房子天天在涨价，同一个股票天天在涨价，这不是一回事。
金岩石：同一个房子天天涨价怎么不是一回事？事实上房子因为交易取得价值，如果现在政府注入流动性使市场活跃，这是虚的吗？
谢国忠：很多人对交易非常相信，特别是投行里面的交易员，他认为是安全感，可以脱手，实际上这是虚假的安全感。就像衍生产品一样，这是虚的安全感，但是发生风险的时候是没有交易量的，或者说是交易价格变化巨大，对这种交易的崇拜是非常危险的。
衍生产品如同设计桥梁，衍生产品的设计系数是按照波动来算的，风险议价按照波动来算是骗人的，这个波动是天天波动的，这个波动跟设计桥梁的强度是没有关系的，设计的时候去看这是五十年一遇大洪水还是一百年一遇的大洪水。
金岩石：国忠说只有很少的交易是有效的，其它交易没有用，我认为这是交易导向型的行业，在行业当中出现各种中介机构，把自己定义为流动性提供者，流动性、交易和预期是资本市场核心价值观。
一张纸代表的资产是真实的，代表未来股票预期，代表抵押资产，现在问题不是纸发得过多超过实际资产所代表的价值。很多消费者不理解这些资产代表的价值，而是看到了这些产品贴上3A的优质标签，这是市场带来的误导。

●政府如何干预资产价格
听起来通胀似乎比通缩好，信贷猛增导致通胀预期不可以避免，但经济低迷仍需刺激，政府该如何作为？谢国忠认为，短期央行扔钱行之有效，长远看政府参与资本市场带来不利影响。
金岩石：如果政府决策决定资产价格，是不是我们所有人把钱交给政府，然后等着政府分红呢？政府在资产价格市场上到底起什么作用，国忠你的观点？
谢国忠：短线来说扔钱总有用，但是政府不是创造财富的，政府本身是不赚钱的，最终要从其它地方把钱拿过来的，从长远来说，政府多参与资本市场对大家不利，短期来说，这样的行为会引起市场反弹，这对交易员来说很感兴趣，一天动几个百分点，能够赚钱，但是对长线投资者来说没有什么作用，一个经济架构是否调整到位，是否可持续增长，这才是值得投资的。
贝克(BrianBaker)：当前的情况下银行体系是紊乱的，由于经济放缓，它们的资产价值不断下跌，而且贷款价值也在下跌，消费者看到他们的房子降了40%-50%，而储蓄似乎也在日渐丧失价值，消费者在当前情况下不会主动去消费，银行也不敢去放贷，所以就必须要有政府短期干预，鼓励人们消费。
金岩石：在当前不稳定的情况下，政府干预可帮助市场恢复信心，帮助市场信用流动，于是居民消费能够恢复到正常状态，这是贝克的解读，它怎么能够来和政府玩这个游戏，他是短期刺激一下将来走了，走的时候会带走一笔财产，而很多东西都是以固定收益产品进入市场，这种产品和政府行为有什么关联，林如惠给我们解读一下？
林如惠：刚刚两位提到很多的就是投资时间，暂时干预会带来一些困扰，但是贝克也讲了，目前的环境之下政府是惟一力量，随着时间演变，我们观察未来经济，什么时候稳定下来，下一步可以到信用市场找更好的投资机会。
●金融业“神奇一跳”往何处去
衍生品溃败导致的金融危机令市场反思杠杆是万恶之源，从而迎来痛苦的“去杠杆化”过程。但以杠杆原理生存的投行们就从此远离杠杆吗？远离金融杠杆产品还有市场吗？
谢国忠认为，狼还是那条狼，虽然披了张羊皮，金融杠杆仍会继续，但赚大钱的时代真的一去不复返了。
贝克(BrianBaker)：结构性衍生品市场之所以能够支撑是因为他们认为总有下家来接手，但是这个资产标的物的证券，那些纸片所反映的价值并不值人们所付的那么多钱。
金岩石：看着很值钱，实际没东西，我提一个问题给国忠，金融就是做杠杆的，整个工业革命也是杠杆原理的应用，金融放大杠杆率，原来我们步行，后来我们跳高，华尔街发明了撑杆跳，结果折了，那这样的金融杠杆产品要还是不要？
谢国忠：金融是有周期性的，金融对经济有帮助性，投行银行和商业银行合并起来是肯定要出问题的，投行是一帮有能力的人想办法折腾别人的机器，让它折腾成的话也没有说一定是坏事情，二十年来的泡沫是给工业科技革命发展带来很廉价的资本，大家投IT，确实给经济带来很大的好处，但是没有给投资者带来很大的好处。科技也是一样，一轮轮的泡沫，给社会带来进步，相对来说也带来了创造性的毁灭。
这次不一样，在房地产市场上面没能搞成创造，这对资产造成很大的浪费，这一趴下要很多年才能回来，现在还惦记赚大钱，这个时代过去了，要想别的招了。
金岩石：国忠从投行出来的，原来是食肉动物，现在不知道是什么动物，变成独立经济学家了，但是独立经济学家也要吃肉吃草，中餐就是菜跟肉混一块儿，包饺子不就是白菜猪肉吗，你想想高盛活下来了，然后把自己增加传统银行业务，是不是投行这种动物就永久消失？
谢国忠：你别信，高盛、摩根转成传统银行是没有办法，它是披着羊皮的狼，披一张羊皮，里面没变，我觉得投行最终还是投行，商业银行还是商业银行，现在投行变少了，很多人自己把自己玩死了，活下来的日子还可以，蛋糕变小了，但是分蛋糕的人变少了，最近股票有比较大的恢复，这个行业继续会存在的，就是变小了。
金岩石：贝克他们有一个概念，投行缩小之后就能生存了，其实并没有回归商业银行的作为，他们还是做投行业务，PIMCO是最大的固定资产投资基金，而且成功的在这次金融危机中做到全身而退。
贝克(BrianBaker)：一些投行非常贪婪，他们设计了一些非常复杂的产品，里面嵌入了无法预测的风险，把这些坏的资产打包到这些结构里面。投资者忘记了风险，他们并没有质疑怎么可能一年买到这么好投资收益率的产品。

谢国忠：炒房炒股没法救经济2009年04月16日 东方早报

独立经济学家谢国忠认为，股市上涨仅是熊市反弹。
   对于目前经济数据传递出的一些乐观信号，独立经济学家谢国忠表示谨慎。谢国忠昨天下午在上海举行的第四届富国论坛上表示，全球在经历长期的泡沫积累后，去泡沫化过程会很痛苦，企业盈利短期内总体变好的可能性不大，全球经济反转需要看美国和中国的改革是否推行，现在市场中“炒房产、炒股票能挽救经济” 的热闹说法，是天真想法。
去泡沫化会很痛苦
谢国忠认为，如果从大的概念来看世界经济，过去是“泡沫”，现在是“危机”，未来是“正常”。所谓“正常”，谢国忠指出，就是房价、股价都回到正常，过去的泡沫积累了20年，起初由前美联储主席格林斯潘的宽松货币政策引起，并不断积累，进而变成全世界的经济泡沫，现在要还原到正常。
他说，从全球范围来看，危机和泡沫的中心是消费国，但对生产国影响非常大，因为消费国的泡沫引起了消费需求过旺和生产国生产能力扩大，今年生产国经济萎缩比消费国还要严重，就是因为消费国的人不买东西了，经济萎缩很大一部分被转嫁给了生产国，现在中国的沿海、日本、德国经济压力不比英国、美国小。
谢国忠提出，去泡沫化过程的调整是一个很痛苦的过程，因为要解决生产能力过剩的问题。以汽车行业为例，他说，虽然汽车价格没有泡沫化，但是汽车销售量是泡沫化的，主要由信贷来支撑，信贷爆了以后，汽车消费量会少很多，汽车厂要关门，这是一个痛苦的过程。
熊市反弹别当真
“现在我们国家很多人认为经济回来（即复苏）靠炒房地产、炒股票、银行多发钞票，这样经济就回来了，这是比较天真的想法，要是这种办法经济会好的话，全世界会有穷人吗？这是特容易做的事。”谢国忠说。
谢国忠提出，中国经济现在有一点“稳”，主要是银行放出4万亿元贷款之后，实体经济压力减轻，通过放出流动性，对降低经济收缩的压力也是有好处的。
“但是把这个看成解决危机的一个核心手段，我觉得是不可取的。”谢国忠说，“今天我们走的是通过暂时的释放流动性，让泡沫萎缩的时候速度慢一点，仅此而已。”
他指出，消费国的泡沫破裂、房地产和消费正常化之后，对生产国的压力会很大，生产国会面临生产能力萎缩的压力和创造自身消费的压力，如果做不到这些，最终会引起新一轮的危机。
“今天全世界政府都看好，股市涨起来了，盈利也好了，别信这个，在世界经济危机之后，有人说盈利变好了，这个可能性不大，因为蛋糕在变小，有一两家公司盈利变好有可能，但总体来说盈利变好的可能性不大。”
他提醒，现在短线就有人说公司盈利变好了，天晴了，可以出来活动一下，熊市反弹就是这种心态引起来的，市场短线看起来火了，有不少人当成真的，最后跳进去又被套牢。
经济反转需两条件
谢国忠相信，目前这一轮的流动性放出和财政政策刺激，会令经济下半年有所反弹，但世界经济可能会出现第二次衰退，衰退的主要原因是缺乏经济增长持续动力，存货在下滑之后，会继续再上升。
谢国忠注意到，现在各国央行印了很多钞票，流动性被放出，但是等到通胀苗头出现，流动性被收回的时候，第二次危机和第二次通缩就来了，很多国家财政资金跟不上，这是最痛苦的时候，只有一条路就是改革，而全球改革主要看美国和中国。
“对美国来说，核心问题是怎么解决消费过度的问题，这就是鼓励老百姓要存款，推动金融机构国有化，但现在美国政府不愿意国有化金融机构，还在玩游戏，美国的金融体系是破产的，但是照样能开店，这是一个悲剧，如果不愿意走国有化，这条路是很难的。”
“如果你听到美国国有化银行，那么转折点到了，很可能是最坏的时候过了。”谢国忠说。
对于中国的改革，谢国忠认为，应该支持老百姓消费，不是“说”就可以了，而是要真的有政策，中国过去就是投资过多，再通过投资刺激经济，不能真正改变局势。现在中国老百姓不是不愿意花钱，是没钱，尽管银行里放着20万亿元的老百姓存款，但一半以上的财富在少数人手上，多数人没钱，不从这里开刀，中国经济想有根本的改变可能性不是很大。
“所以我觉得我们还处于一个过渡阶段，每次你看到股市的上升（都）是一个熊市的反弹，这种来来回回不是真正的牛市，真正的牛市（是）中国把财富转向家庭，美国把银行国有化，有这两件事，新的牛市就要开始了。”谢国忠说。

stevenwu

LZ是XGZ铁杆粉丝？

mjy

也不是。不过我觉得他讲得不少很有道理。我认为30年的改革开放，社会财富政府占得太多了，老百姓占得太少。所以我认同XGZ观点：真正的牛市中国把财富转向家庭，美国把银行国有化