凯恩斯投资对当代对冲基金的启示

满得饭

时至今日，约翰蔠纳德凯恩斯(John Maynard Keynes)的宏观经济学说仍然主导着全球经济政策辩论。但许多人已经忘记了一个事实：这位伟大的学者还曾是他所处时代最活跃的投资人之一。

凯恩斯为他本人、朋友、母校剑桥大学国王学院(King’s College, Cambridge)以及由他担任董事长或创立的伦敦金融城机构赚下了多笔财富，也赔了不少钱。从某些方面来看，在20世纪20年代的宏观领域和30年代的股票领域，他都堪称是一位先行的对冲基金投资人。最终，凯恩斯是20世纪上半叶最成功的投资人之一，但在投资过程中也得到了许多至今仍引起共鸣的教训。

事实上，凯恩斯在20世纪20年代初就开始了投资活动，那时的他坚信，随着通胀局面变得不可收拾，在一战中遭受毁灭性打击的经济体（德国、法国和意大利）的货币即将崩盘。他根据这一预测很快就赚到了钱，自信过头的他声称，只要“在某个特定领域比别人多一点知识和经验”，金钱“自然就会滚滚而来”。

可事实并非如此。1920年5月，由于市场暂对德国经济状况感到乐观，市场上通过过高杠杆率持有的头寸迅速发生逆转。凯恩斯及其辛迪加实际上全军覆没了，不过他通过向父亲借钱度过了难关。到了1922年，凯恩斯还了辛迪加成员的钱，还积攒下2.1万英镑的个人财富。


像往常一样，凯恩斯对宏观经济的判断被证明是正确的。但他得到了一条关键的教训：在市场的“错误”尚未被纠正之前，大多数投资者的流动性可能便已耗尽。

凯恩斯没有被吓阻。到20世纪20年代后期，他相信，由于通胀已得到控制，美联储(Federal Reserve)将有能力维持高速的经济增长。因此，他在1928至1929年间同时投资了股票和大宗商品，并尤其倾向于后者。而就在这时，美联储出人意料地收紧了利率政策，导致全球橡胶卡特尔崩溃。

随着“大萧条”(Great Depression)的到来，凯恩斯再次蒙受了巨大的损失。他由此得到了一条双重教训：不要和美联储对着干，也不要误读美联储（当然，说起来容易，做起来就要难多了）。

1992年，DE莫格里奇(D.E.Moggridge)出版了著名的《凯恩斯传》(Maynard Keynes: An Economist's Biography)，其中写道，“凯恩斯在短期市场波动期间表现得极度顽固”。一个人身上同时体现出自负和顽固的特质，恰是宏观投资的大敌，因此凯恩斯在20世纪20年代并未取得什么了不起的投资业绩。

然而，像所有伟大的投资人一样，凯恩斯在市场打拼过程中学会了谦逊。20世纪30年代中期，他相信，富兰克林D圠斯福(Franklin D. Roosevelt)总统将成功地刺激美国经济增长，所以他再次使用保证金对个人投资组合进行杠杆化操作。他的投资组合经历了剧烈震荡，但这一次他投准了，赚到了一大笔财富。1946年他去世时，个人财富超过了40万英镑。

更重要的是，凯恩斯采用了一种个股投资的新方法。他早在1924年就意识到，相对于债券，股票风险溢价使得投资股票应会获得长期的超额回报。这与当时的传统理念正好是相反的。

从那以后，他开创性地对股票进行了战略性配置。由此他又得到一个重大教训：选对资产类别永远是取得长期成功最关键的基础。

在20世纪30年代，凯恩斯为国王学院投资组合选股时也取得了很大的成功。最近，学者大卫钱伯斯(David Chambers)和埃罗依迪姆森(Elroy Dimson)使用国王学院档案馆的数据分析了凯恩斯的选股记录，之后发表了一篇精彩的论文。

凯恩斯的方法是集中投资少数几只股票，他依据的是一条后来被沃伦巴菲特(Warren Buffett)所采纳的原则：“有人认为广泛地投资于自己所知甚少的企业能够分散风险，这是一种错误的想法”。

凯恩斯通过主要投资中小盘股、高分红股和其他“价值型”股票，还发现了被证明可持续的其他风险溢价。他成了一名反向投资者，主要买入那些近期表现跑输大盘的股票。他使用杠杆，但这时已运用一些协调性原则来控制风险。如今，最成功的长期和短期股票基金也在运用上述大部分技巧。

钱伯斯和迪姆森的论文指出，在管理国王学院投资组合的22年里，凯恩斯的长期“夏普比率”（一项衡量经风险调整业绩的指标）达到了非常可观的0.69，当时均衡投资组合的这一比率不过为0.45。想要达到比凯恩斯更高的夏普比率——正如一些对冲基金经理希望的那样——就像是追逐不可能实现的梦想。


本文作者是Fulcrum资产管理公司和Prisma Capital Partners的联合创始人


译者/邢嵬

满得饭

“选美理论”是凯恩斯（John Maynard Keynes）在研究不确定性时提出的，他总结了自己在金融市场投资的诀窍时，以形象化的语言描述了他的投资理论，那就是金融投资如同选美。

在有众多美女参加的选美比赛中，如果猜中了谁能够得冠军，你就可以得到大奖。你应该怎么猜？凯恩斯先生告诉你，别猜你认为最漂亮的美女能够拿冠军，而应该猜大家会选哪个美女做冠军。即便那个女孩丑得像时下经常出入各类搞笑场合的娱乐明星，只要大家都投她的票，你就应该选她而不能选那个长得像你梦中情人的美女。这诀窍就是要猜准大家的选美倾向和投票行为。

再回到金融市场投资问题上，不论是炒股票、炒期货，还是买基金、买债券，不要去买自己认为能够赚钱的金融品种，而是要买大家普遍认为能够赚钱的品种，哪怕那个品种根本不值钱，这道理同猜中选美冠军就能够得奖是一模一样的。
　　

满得饭

他得到了一条关键的教训：在市场的“错误”尚未被纠正之前，大多数投资者的流动性可能便已耗尽

他又得到一个重大教训：选对资产类别永远是取得长期成功最关键的基础。

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回复 2# 满得饭

这条和大众观点理论刚好相反